中金：幣圈過去一年，發生了什么變化？

原文標題：《中金：幣圈過去一年發生了什么變化？》

原文來源：中金

在將要過去的 2020 年，我們看到圍繞比特幣等數字資產的生態環境（幣圈）發生了巨大變化，直接的感受是比特幣價格過去一年上漲接近 3 倍，達到歷史新高的 2.7 萬美金，以及穩定幣發行規模擴大 3.5 倍，達到歷史新高的 270 億美元，我們認為（1）各國對數字資產的監管政策日益明確，（2）GBTC，PayPal 等金融產品/渠道的出現，降低了傳統投資人投資數字資產的進入門檻，以及（3）基于區塊鏈的去中心化金融服務的興起，是推動比特幣及穩定幣發展的三個內在要因，短期數字資產價格肯定受市場流動性等因素影響出現較大波動，但是長期來看，數字資產以及基于區塊鏈的金融服務有望實現持續增長。詳細參見 2019 年 10 月我們發布的深度報告《區塊鏈與數字貨幣：科技如何重塑金融基礎設施》，

傳統投資人不斷加入，推動比特幣一年上漲接近 3 倍

比特幣價格上漲接近 3 倍，比特幣價格從 2019 年年底的 7,200 美元上升至 27,084 美元（截至 2020/12/28），漲幅接近 3 倍，并且成為年初以來漲幅最高的資產類別，甚至超過了 FAAMNG 科技巨頭指數。除了全球流動性寬松帶來的影響以外，我們認為，過去一年以 PayPal、Robinhood、Grayscale 為代表的金融機構在拓寬數字資產渠道上的金融創新，是幣價過去一年上漲接近 3 倍背后的結構性原因。短期幣價可能受流動性以及投機資金進出推動，出現較大波動，但是長期來看，傳統投資人基礎的不斷擴大，利好比特幣等數字資產價格的穩定上升，

圖表: 主要資產類別年初以來業績表現

資料來源：Bloomberg，中金公司研究部注：數據截止 2020/12/28

圖表: 2014 年 1 月以來比特幣價格及日均交易量

資料來源：CoinMarketCap，中金公司研究部

穩定幣規模擴大 3.5 倍。過去一年，以 USDT 為代表的穩定幣總發行規模從 2019 年年底的 60 億美元升至 270 億美元，漲幅達到 3.5 倍，我們認為以抵押借貸（MakerDAO）、去中心化交易所（Uniswap）等金融服務為代表的基于以太坊的去中性化應用（DApp）的快速發展，推動了穩定幣需求的持續上升，展望 2021，我們認為 USDT 等穩定幣在數字資產交易中通用支付手段的地位將日益鞏固，但像 Libra 這樣的全球性穩定幣（GSC）是否能得到大規模商用還有待觀察，

圖表: 2015 年 1 月以來穩定幣的規模變化

資料來源：Coin Metrics，中金公司研究部

數字資產監管政策日益明確，大陸香港、新加坡新法規有望推動合規交易所快速發展

過去一年，二十國集團（G20）牽頭制定了對以 Libra 為代表的 GSC（全球穩定幣）的監管框架，以防范金融風險，大陸香港證監會在 2019 年制定了投資于虛擬資產的持牌資管企業的監管規則，又于 2020 年 12 月向 OSL 發放了第一張加密資產交易所牌照（1 號牌（證券交易）和 7 號牌（提供自動化交易服務）），新加坡制定《支付法案》，為交易所、資產管理公司，OTC 等數字資產相關金融服務業在新加坡的發展奠定了基礎。

圖表: 當前各國加密資產監管態度（截至 2020/12）

資料來源：互鏈脈搏，中金公司研究部

數字資產投資渠道：從 Coinbase、火幣到 GBTC、PayPal

過去，數字資產的買賣需要通過 Coinbase 等專業交易所，存在進入門檻高，投資者保護不充分等問題。過于一年，我們看到灰度投資（Grayscale）推出了 BTC 信托 GBTC，以及 PayPal、Rohinhood 等知名支付/證券交易平臺推出的比特幣交易服務，大幅降低了機構及零售投資人投資數字資產的門檻。根據 Grayscale 官網披露，GBTC 的 AUM 已經達到 140 億美金，從去年底到 2020/11/30，GBTC 新增比特幣持有量占全市場新挖出比特幣的 65%，Fidelity 和 DBS 等傳統機構也相繼設立數字資產服務平臺，傳統金融機構正逐漸成為比特幣投資的重要參與方。

► 以 Grayscale GBTC 為代表的信托類投資品種的出現，使得投資者無需擔心加密資產的存儲、安全等問題即可參與投資；同時，GBTC 在 OTC 市場掛牌交易并向 SEC 定期披露，提升了產品的流動性和透明性，也為美國投資人提供了方便的入場渠道；

► PayPal（支付軟體）、Robinhood（炒股軟體）等在金融支付領域擁有較大影響力的終端玩家，通過與合規的加密資產經紀商合作，向用戶開放交易接口、為用戶托管加密資產，使得大量用戶無需開立額外賬戶、一鍵觸達加密資產，降低了投資門檻。

圖表: 數字資產入場渠道商業圖景

資料來源：中金公司研究部

圖表: 2020 年 1 月以來 Grayscale 比特幣信托持倉量

資料來源：The Block，中金公司研究部

圖表: GBTC 原理圖

資料來源：Chain Hill Capital，中金公司研究部

圖表: 用戶在 PayPal 購買比特幣示意圖

資料來源：PayPal，中金公司研究部

以太坊步入新的發展階段，已成為最活躍公鏈網路

以太坊生態鏈日漸成熟，金融類服務成為主流。和主要作為數字資產使用的比特幣不同，以太坊支持智能合約、PoS 等功能，適合開發基于區塊鏈的分布式應用。過于一年，我們看到以太坊生態鏈快速成熟。以太坊生態的日均交易量過去一年上升 90%。MakerDAO（去中心化借貸），Uniswap（去中心化交易所）等金融服務也成為以太坊生態鏈的主流應用，目前雖然去中心化金融（DeFi）的法律地位尚不明確，但過去一年的發展中顯示出高效、透明的技術優勢，未來是否能成為傳統金融有重要補充有待觀察，

圖表: 2019 年 12 月以來，以太坊各類型應用占比逐步發生變化