本文來自 BridgeWater
原文作者 ：橋水基金創始人瑞·達利歐（Ray Dalio）
譯者 ： Moni
我之所以要撰寫這篇文章，目的是為了澄清對比特幣的看法。請注意我在這篇文章里面所闡述的內容，因為這些內容并不來自媒體，而是我自己的觀點，所以我覺得這篇文章的內容是可靠的，我發現，大部分想要推廣比特幣的人都試圖找到一種敘事方式，而那些反對比特幣的人，那些嚇得縮在角落里的少數人則用另一種敘事方式。就像我所評論的大多數事情一樣，事實上，比特幣有利也有弊，因此我希望盡量準確地表達自己的理解。
在開始文章之前，我想重申一下自己并不是比特幣和加密貨幣專家，所以我覺得自己的觀點應該沒有過高的參考價值，甚至覺得自己不應該把這些想法發表出來，我認為，一個人必須要了解非常多的資訊才能對相關市場發表有價值的意見，所以我不會對自己的觀點有過高的期待，盡管如此，人們還是要求我對比特幣進行評估，因此我決定撰寫這篇文章來表達一下自己的“業余”觀點，我覺得自己發表觀點也有一些好處，因為有時媒體會歪曲我的想法，但是我想提醒大家不要過度依賴我的觀點，我對你們唯一的要求就是閱讀一下本文內容，而不是去關注媒體的報道，
我認為，比特幣是一個了不起的發明，它是一種新型貨幣，通過電腦系統程式編寫而成，已經運行了大約 10 年，人們將其當做一種貨幣和儲蓄手段，比特幣發展速度之快實在令人震驚，整個一過程就像創建一條以信用為基礎的傳統貨幣體系，創造比特幣和創造煉金術一樣神奇，他們都是從毫無價值的程式中制造貨幣，大約在西元 1350 年，美第奇家族推出了信貸產品，結果讓銀行家們發家致富，同樣，比特幣顛覆了現有貨幣體系，也讓它的發明者和那些早期入場的人變得非常富有，未來也極有可能讓更多人成為符號，就目前來看，那些創造比特幣并將這種新型貨幣變為現實的人讓這套系統運行得非常好，如今比特幣（包括其他各種競爭山寨幣在內）已經變成一種能夠代替黃金的數字資產。
不可否認，在過去相當長一段時間內黃金需求在不斷增長，而且市場上也沒有太多資產能夠替代黃金，這是因為全球債務和貨幣鑄造都在同步進行，我認為這種趨勢在未來也會繼續下去，鑒于當前情況，全球市場對貨幣、或是有限的保值資產需求正在不斷增長，不僅如此，市場對私有資產的需求也在不斷上升，此類資產與黃金其實非常相似，因為他們都能保值，但是發行數量少，市場規模也相對較小，比特幣和其他競爭山寨幣可能可以滿足這一需求，我認為，投資者不會再把比特幣當作是一種投機性的投資，而是會短期持有，不過從目前來看，投資者會長期持有，這是由于它在未來某些方面還存在著價值，我覺得最大的問題在于它有什么實際用途，未來的需求有多大。既然比特幣供給是有限的，那么人們就必須通過估計需求來估計價格。
此外，在這必須要對比特幣有限的供應量作進一步說明。雖然比特幣的供應量有限，但其他數字貨幣的供應卻不限量，目前已經出現了很多新品種的數字貨幣，這些貨幣引發了行業內競爭，而這些數字貨幣的供應及競爭必會將影響到比特幣和其他加密貨幣的價格。說實話，我覺得在將來會有更好的加密貨幣來取代比特幣，因為事物總是在迭代更新中不斷進化的，但由于比特幣固定不變的特性，注定了它是無法進化的，所以我認為未來一定會有其他加密貨幣來代替比特幣，而比特幣最終會被淘汰，所以投資比特幣也是一種風險，那么出于以上原因，“有限的供應量”似乎能讓比特幣保持較高的價格，但事實并非如此。舉個例子，黑莓行動電話的供應量就是有限的，但它卻不會有太大的價值，那是由于它們會被更先進的競爭對手所取代。不過，我仍然無法分析出為什么這些競爭構不成威脅，希望以上不成熟的想法能得到指正，
與此同時，我無比佩服比特幣經受住了 10 年的時間考驗，而且到現在為止比特幣網路運行狀況良好，也沒有被黑客攻擊，雖然如此，對于一個擁有數字資產的人來說，現在的網路攻擊比網路防御更加可怕，而網路風險已經是一個不容忽視的風險了。即便是國防部也無法保證其系統不會遭受黑客攻擊，因此在目前這種情況下，完全相信數字資產不會被黑客攻擊是很天真的想法，而這正是像黃金這種實體資產的優勢之一，卻也是所有金融資產的風險。實際上，我認為我們未來的金融系統的大部分很可能都是由數字資產組成的，因此比現在的系統更容易遭受破壞或是網路攻擊，在此我要提醒你們，現在網路攻擊發生的速度已經越來越快，并很可能威脅到傳統的金融資產價值，雖然比特幣是可以通過“冷錢包”離線保存的，但要做到這點卻很難，而且很少有人會真正這么做，所以總體來說，比特幣是聯網的數字貨幣，其防范網路風險的水平還達不到我的要求。在這我要說一句，如果我的觀點有錯誤，希望能有人來糾正我。
當然，比特幣作為一種數字貨幣還有許多其他值得探討的地方，比如它的隱私程度如何，其發展會不會受到政府監管的影響。其實說到隱私，比特幣所實現的隱私保護程度并沒有人們想象得那么高，畢竟它是一個公共賬本，大量比特幣是以非私人的方式持有的，一旦政府甚至是黑客想查明這些比特幣的主人，那么我很懷疑在這種情況下個人隱私是否能得到保護。不僅如此，我覺得如果政府想要禁止比特幣的使用，那么大多數人都將無法使用它，隨之而來的需求也將大幅下降。盡管有些人認為政府有可能會侵犯隱私或是阻止比特幣及競爭幣使用的觀點很牽強，但就我看來，比特幣越成功這種可能性就越大，1694 年，第一家中央銀行英格蘭銀行成立，此后，政府出于各種合理理由希望能控制貨幣，以及擁有本國境內唯一貨幣行和信貸的權力。因此，如果你站在政府官員的立場上就很容易理解他們的行為和想法了，他們絕對不會允許比特幣（或黃金）超越他們提供的貨幣和信貸，成為更佳選擇。所以，我認為比特幣面臨的最大風險是成功，因為一旦成功了，政府就會不惜花大力氣來試圖扼殺它。
我以上提到的幾大原因中，就供需狀況來說，比特幣供應雖然有限，卻很難預測其對應的長期需求，因為它是一種長期資產。假設我把比特幣看作是能夠替代黃金的資產，那么把私人持有的黃金資產中的部分轉換成比特幣，進行多元化投資，在這個假設中，如果把 10% 或 20%、30%、40% 甚至是 50% 的價值轉移到比特幣，進行分散投資，或是比特幣持有人想分散一些投資到黃金等其他資產或股票，假如政府在這時頒布禁令的話會產生些什么影響呢？結果顯然是難以預測的，因此對我而言，比特幣就像是一個難以預測未來的長期期權，我可以對它進行一定投資，但就算虧損了 80% 也對我沒有什么影響。
這就是我這個非專業人士對比特幣的印象，如有不妥請糾正，只有這樣才能讓我們了解得更多，與此同時，我和我的橋水同事們還在專注于研究其他保值資產。
值得注意的是，本文中的比特幣是指比特幣以及其他競爭幣的總和，
在目前市場上債券收益率已經趨近于零的情況下，世界上的大多數央行都在試圖讓本國貨幣貶值，所以在此時尋找其他保值資產是合理的，截至目前，比特幣仍然是加密貨幣中的佼佼者，在美國也收獲了最多關注。自去年 10 月以來，比特幣的幣價飆升了近 200%，單價曾經沖至 4 萬美元，而最終穩定在 3 萬美元左右。不得不承認，比特幣的確有一些吸引人的屬性，如限量供應，以及能在全球范圍內進行兌換，并且處在迅速發展階段，不過就目前看來，對于市場中的大型機構投資者來說，我們并不認為它能作為一個可行的保值手段，這是由于幣價的高波動性、監管的不確定性和操作難度大。恰恰相反，我們認為比特幣更像是一種期權，并希望它能夠成為數字黃金，因此在未來的多種發展結果中，其中必會有一種能成為真正被機構所接受的保值資產，
不僅如此，我們在研究比特幣的時侯，還認為它具有我們認為的作為保值資產所具備的一些特質，盡管目前還不能成為保值資產。當然，比特幣還有與黃金類似的優點，比如由于供應量有限，它不會因央行的增發而貶值，此外，比特幣還有攜帶方便、可以進行全球交易的優點，對個人而言尤其如此，不光如此，它也能成為分散投資的一個選擇，盡管截至目前，上述的更多說法都是純理論性的，而沒有經過實際驗證。
與此同時，比特幣還面臨著許多挑戰，要想獲得更多機構投資者的認可還是需要花上一定時間的。以下例舉了三個最突出的挑戰：
一、比特幣幣價仍然極不穩定，也就是說其未來購買力仍然充滿投機性。與黃金、房地產或是法定避險貨幣等既有的保值資產相比，比特幣在未來其價值將會有更大的波動，
二、比特幣依舊存在著重大的監管風險，因為它沒有任何潛在的政府背書，也沒有久遠的歷史背景，所以無法給未來需求提供基線，盡管更嚴格的監管有可能會使更多機構接納比特幣，但也可能會導致一些巨鯨出售比特幣，因為來自政府的監管是他們最為關注的事情。
三、盡管比特幣的流動性現在已經加快，但目前的水平仍然會帶來結構性挑戰，阻礙類似橋水這種大型傳統機構和其客戶持有比特幣，
對于未來的發展，我們預測比特幣和其他加密貨幣的基礎設施將繼續發展成熟。不僅如此，我們所處的環境也會有新的變化，許多政府發行的債券回報率有所下跌，將不再成為投資者多樣化投資的選擇，貨幣將面臨更大的貶值風險，而所有這些都能更快地推動其他保值資產的發展。就目前來看，盡管我們想要更加全面地預測未來，但不可否認未來會有很多因素對比特幣產生影響，所以我們現在還無法說對比特幣的未來是信心滿滿的。
本篇報告將會從以下三個方面來分析比特幣：
- 首先是其在加密貨幣中的地位，以及推動最近牛市的原因，
- 其次是讓比特幣成為保值資產的各種特質。
- 最后是比特幣在未來會面臨的各種問題及挑戰。
本文將會對以上三點進行詳細分析。
隨著價格大幅上漲，重新引發市場
關于比特幣能否成為保值資產的熱議
比特幣價格在 2020 年飆升了 400%，再次引發了市場關注，這在很大程度上取決于人們認為它有成為“數字黃金”的潛力，并且能變成一種保值資產以及投資組合中的潛在對沖通脹資產，盡管現在市場上出現了多種加密貨幣，但還是由比特幣主導著市場，因此我們還是主要關注比特幣，就其是否能成為潛在“數字黃金”展開討論。
回顧 2017 年牛市，當時投資者對比特幣感興趣主要是由于比特幣具有一定投機性，結果引發投資回報率和比特幣加密貨幣市場份額出現急劇下降，這背后的原因很可能是因為當時 ICO 浪潮吸引了很大一部分的投機熱度，投機者買入加密貨幣初創公司發行的新代幣，這些公司承諾提供革命性的去中心化技術和商業模式，相比之下，在 2019 年延續到 2020 年底的加密貨幣牛市中，比特幣的表現超過了其他加密貨幣，其市場份額現在回到了 2017 年初以來的最高水平，橋水基金與大型加密貨幣市場參與者和服務提供商進行過交流，發現人們對比特幣作為“數字黃金”的想法越來越感興趣，這似乎是這次新一輪加密貨幣牛市的關鍵驅動力。
全球央行大量增發法定貨幣，
擁有有限供應的比特幣吸引力大增
比特幣與黃金有些相似，但如果他們直接作為交換商品和服務的媒介，用途其實非常有限，然而，比特幣具有和黃金一樣的優勢，比如供應量有限且發行周期更加穩定，因此可能不會像法定貨幣那樣因央行增發而貶值，根據比特幣的代碼，其總供應量為 2100 萬枚，發行率每隔四年自動減半。正是比特幣的這一特性，讓人們對其產生了“數字黃金”的說法。如下圖所示，雖然最初幾年比特幣的發行量較高，但現在的供應增長率已經遠遠低于黃金了。
現階段，對一些投資者來說，比特幣可能特別有吸引力，之所以會出現這種現象，可能與過去幾年黃金受歡迎的原因相同。需要注意的是，投資黃金和比特幣都不能立馬產生收益，然而當其他資產收益率大幅下降的時候，這一點似乎無關緊要了。黃金是為數不多的能在通貨膨脹期間表現良好的資產之一，在通貨膨脹的市場環境下，投資者很可能會將黃金納入考慮范圍，并為其制定投資計劃。此外，在內外部充滿高度風險且風險會不斷上升的背景下，黃金還有一些其他好處，比如它不受任何國家政局影響，如果人們真的接受比特幣是“數字黃金”的觀點，可以想象，在概念上，比特幣也會出現類似的情況。
比特幣攜帶方便、全球流通、能夠成為保值資產
當然，僅僅是稀缺性不足以推動市場對一種資產產生需求，人們需要將比特幣看作為一種可行的、保值的資產。事實上，還有其他一些加密貨幣可能具有與比特幣類似的特征，在概念上能夠與比特幣競爭，并且有潛力成為“數字黃金”。然而，比特幣歷史相對較長，規模更大，認知度和接受度也更廣泛，這些都是比特幣所具有的、非常明顯的優勢，至少到目前為止是這樣，舉個例子，雖然其他加密貨幣也具備與比特幣類似的技術特征，例如固定的總供應量，并強調“幣價穩定”的理念，但是比特幣的市場表現明顯優于比特幣現金（BCH）、萊特幣（LTC）和門羅幣等其他主流加密貨幣。穩定幣是主要與美元掛鉤、擁有抵押的一種加密貨幣，這種類型的加密貨幣也出現了強勁增長，然而，從本質上來說，穩定幣并不是一種真正的保值資產，而是數字美元的一種新形式，
最后，無論是現在還是將來，除了能夠長期保持購買力之外，對于一種出色的保值資產而言，比特幣交易和購買需要非常容易實現。與黃金、藝術品和房地產等其他傳統保值資產相比，比特幣兌換交易要容易得多，尤其是對個人持有者而言更是如此，事實上，考慮到比特幣的數字性質，它可能是最便于攜帶的保值資產，比實物現金更方便。而且，就地域范圍而言，隨著比特幣交易服務在全球范圍內越來越多，人們可以在世界上大多數地方相對容易地兌現比特幣，甚至會比將美元兌換成當地貨幣要容易得多（某些資本管制的地方除外）。
比特幣是否能成為多樣化投資選擇仍不確定
比特幣只有不到 11 年的歷史，還沒有足夠的證據證明比特幣能夠讓人們認為它可以像黃金一樣在未來成為可靠的多樣化投資選擇，盡管如此，我們依然研究了市場上的現有數據，旨在了解比特幣在對沖通脹和投資組合縮水方面所扮演的角色和作用，如下圖所示，2021 年，隨著通脹預期的上升，比特幣普遍升值，但相比于長期扮演通脹角色的黃金，比特幣似乎相對較弱。
另外，以下圖表還顯示，在 60/40 投資組合縮水的時期，黃金依然是一種更可靠的投資，而且回報率不錯，自 2009 年比特幣問世以來，橋水基金一直在關注它在通縮時期的表現。然而考慮到加密貨幣行業發展時間較短，我們不能在如此小的樣本規模下得出任何肯定的結論。到目前為止，比特幣如果作為投資組合多樣化的選擇，的確可以帶來一些好處，但這更多是理論層面的分析，而不是實際狀況的反映。
波動性，監管不確定性和不成熟的基礎設施
減慢了機構投資者接受比特幣的速度
如果財富的基本目的是隨著時間推移保留或增加人們的購買力，我們認為比特幣感覺更像是一種選擇，但仍然是一種具有高度波動性和投機性的資產，與市場上現有的價值存儲等價物相比，比特幣尚未廣泛被用作為儲蓄工具或儲備資產，政府或全球大型機構投資者也沒有“真正”的參與比特幣資產配置，即使近期關注比特幣的私人機構投資者參與度有所增加，但仍有很大一部分投資者似乎仍在使用比特幣進行短期投機交易，而不是將其用作實際的長期儲蓄工具，
雖然很難直接確定相關情況，但是下面的圖表顯示了用作儲蓄的比特幣份額的兩種方式。具體而言，一個是比特幣在累積帳戶中所占的份額，另一個是比特幣在超過 5 年的“最新活躍”帳戶中所占的份額，累積賬戶是只購買了比特幣而未售出任何賬戶的賬戶，而“上次活躍”的代幣是長期投資者和很可能損失的代幣的混合體，我們看到，雖然自 2018 年以來，長期持有比特幣的用戶數量有所增加，但他們的總份額仍然很小（約為 15％），而且，盡管相當一部分比特幣在 5 年以上都沒有動靜（超過 20％），但大部分比特幣供應量仍處在活躍或半活躍的流通狀態中（建議進行更多的投機交易），
我們嘗試確定為什么持有比特幣的另一種方式（無論是作為財富的存放還是出于更多投機目的）是查看交易額，與黃金相比，比特幣的高交易額可能反映了其相對投機性。而與比特幣相比，黃金的交易額占未償還總資產的百分比幾乎微不足道，之所以會出現這種現象，部分原因是世界各地的中央銀行都擁有大量黃金總供應量，并將其作為長期價值儲備。另一方面，由于高頻交易者的出現，繁榮的衍生品市場、以及與比特幣進行交易的其他代幣數量激增，近年來比特幣交易額激增，再加上不受監管的加密貨幣交易所報告交易量數據存疑，也給市場造成了流動性增加的錯覺。實際上，這種流動性除了存在長期流動性風險之外，也更多地代表比特幣交易存在高流失率和投機性問題，
的確，最近幾個月市場對比特幣的投機興趣日益增長，也顯示資產泡沫出現的一些經典動態。舉個例子，比特幣期權目前正在為未來的收益定價，從結果來看似乎是高度樂觀的。正如我們在先前研究中所分析的那樣，非常快的未來折讓（Discounting）價格升值是經典的泡沫行為，也進一步說明了比特幣市場仍然具有高度投機性。此外，盡管目前的加密貨幣市場漲勢到目前為止還沒有形成泡沫，但其中無疑會有一定程度的過度杠桿化，以 2017 年加密貨幣牛市泡沫為例，當時市場是因為散戶投機者推動，而現在散戶投資者對比特幣的投資興趣又開始再次飆升了，市場上一些知名的比特幣交易平臺上，保證金借貸利率開始上升，這也表明利用杠桿購買加密貨幣的現象正變得越來越普遍，未來比特幣價格很可能會快速升值，同時市場上也充斥著廣泛的看漲情緒、以及杠桿交易量出現上升趨勢，這些都表明市場的確存在泡沫風險，盡管正如我們之前所寫的那樣，這種泡沫趨勢可以持續很長時間，
所有上述因素都會導致比特幣的價格波動遠高于股票和商品等其他傳統金融資產，更不用說黃金等價值存儲了。在比特幣短暫的歷史中，已經有很多時候出現過大幅波動狀態，許多持有比特幣的人基本上都經歷過虧本，雖然有時大多數比特幣都獲利（目前是這樣的），而且有時還可以獲得數額可觀的收益，但對于財富持有者而言，減少下行風險其實比擁有權更重要投機性更重要，同樣，目前比特幣期權市場也具有類似的投機性特征。
相比于市場上現有的財富存儲標的物的價格波動性，比特幣自成立以來的波動性的確略高，但我們知道，隨著時間的流逝，這情況可能會發生重大變化，正如我們在其他市場演變中所看到的那樣，隨著具有不同投資標的和時間范圍的投資者數量越來越多，可能會降低市場波動率。
比特幣監管前景高度不確定；產生雙向風險
也許最重要的是，大型機構投資者認為比特幣能否大范圍普及采用將取決于監管，決策者是否創造了一種合理的監管環境，從而有助于在某些資產上贏得信任，否則投資者將會降低對比特幣等其他資產的吸引力。監管者會徹底禁止比特幣嗎？盡管我們不知道監管趨勢如何變化，但我們確實知道：
（a）比特幣將會是監管決策者日益關注的焦點，而且
（b）監管者可能會采取不同的途徑執行監管。
關于這一點，就在本月初，歐洲中央銀行行長克里斯汀·拉加德（Christine Lagarde）談到比特幣時指出：
“比特幣是一種高度投機性的資產，但也發展出了一些有趣的生意，同時也出現一些絕對應受譴責的洗錢非法活動……因此必須有法規監管比特幣……這是一個需要在全球范圍內商定的問題，因為如果有人逃脫監管的話，就必須受到嚴懲。”
同樣，珍妮特·耶倫（Janet Yellen）在 2021 年 1 月中旬出席美國財政部長確認聽證會上指出，在資助恐怖主義方面，“加密貨幣特別令人擔憂”，她解釋說：
“我們確實需要研究如何減少使用和制造加密貨幣貨幣的方法。確保不會通過這些渠道進行洗錢。”
我們認為在未來的一年和幾年中，可能有兩種主要的監管途徑：
1、由于擔心比特幣和加密貨幣的使用會破壞傳統的法定貨幣，從而切斷該資產在當前市場環境下進一步發展，因此監管者會限制比特幣和加密貨幣的使用，或者
2、創造一個監管環境，使人們對加密資產有更長期的信任，但同時也可能導致市場波動加劇。
我們認為，兩條監管路徑都表明比特幣價格的“云霄飛車”狀態可能會持續一段時間，
我們可以看到一個對大陸實行更嚴格限制的例子。2017 年 9 月，大陸當局禁止了首次代幣發行（ICO），這是一種基于加密貨幣的籌款流程，該禁令發布之后導致比特幣價格立即下跌 8％。在美國，頒布類似禁令的可能性相對較小，但從技術上來看也是可能的。鑒于大多數比特幣購買者都依靠電匯和銀行借記賬戶將資金轉入或轉出比特幣交易所，因此美國可能出于所有實際目的使美國投資者無法購買比特幣，在此，我們主要的擔心是：如果將來有央行數字貨幣，而且央行數字貨幣發行量激增且成為官方認可的財富數字存儲，那么各國政府可能更希望限制比特幣作為非政府法定貨幣替代品，因為比特幣很可能會對央行數字貨幣形成競爭，
當然，即使沒有大范圍的全面禁令頒布，仍然會存在許多潛在的監管約束規則，這些舉措同樣可能會嚴重損害比特幣的采用和市場價值。在過去幾年中，美國基本上對加密貨幣有了一個總體監管方向，比特幣被視為非威脅性，而且監管舉措趨于溫和，因此人們對區塊鏈技術和加密貨幣的認可度不斷提高，但也有一些監管機構將加密貨幣視為支持非法活動和/或顛覆現有的金融體系的威脅，
讓我們舉兩個例子，美國貨幣監理署（OCC）于當地時間1月4日晚發布一封解釋性函件。其中澄清美國大陸銀行和聯邦儲蓄協會可使用公共區塊鏈和穩定幣進行結算，這意味著美國大陸銀行和聯邦儲蓄協會能夠運行加密節點，并將關聯穩定幣用于允許的支付活動，只要遵守現有法律法規，銀行就可以使用公共區塊鏈來驗證、存儲、記錄和結算支付交易，但是在一個月前，美國財政部金融犯罪執法網路（FinCEN）提出限制使用非托管加密貨幣錢包的規則，要求加密公司對大于3000美元的交易的非托管錢包用戶姓名和地址進行驗證，此外，交易所還需要提交和存儲涉及加密貨幣交易的記錄，旨在有效禁止使用門羅幣和 Zcash 等“隱私幣”，
鑒于市場目前呈現出不受管制的“狂野西部”格局，比特幣和加密貨幣得到了迅猛發展，但是還有其他地區可能面臨破壞性監管行動的風險，其中值得關注的就是目前市值最大的穩定幣 Tether（USDT），美國商品期貨交易委員會、美國司法部和紐約州檢察官目前正在對 Tether 進行調查，原因是他們發行了價值數十億美元的 USDT 代幣，這些代幣可能并未得到實際美元的完全支持。如果要關閉 Tether 或遭受其他重大監管處罰，考慮到整個加密貨幣市場之間相互聯系的流動性，這可能會破壞包括比特幣在內的所有加密貨幣價值。
此外，監管機構可能會允許更多避險機構采用比特幣，這仍可能導致比特幣持有者面臨巨大的市場波動，其中許多人是早期采用者，他們都強烈認同比特幣創始人中本聰創建的匿名、加密和無政府主義原則。舉個例子，就在美國財政部金融犯罪執法網路提出限制使用非托管加密貨幣錢包的規則之后，比特幣市場便出現了拋售現象，曾一度導致價格下降，
不過，在某些情況下，清晰的監管可能會給加密貨幣市場帶來長期增值，與 2017 年牛市相比，現在交易基礎設施和托管解決方案效率、市場流動性和復雜性都變得更高，從而“刺激”機構參與度變得更高。我們認為，這在一定程度上是由于監管方面的變化，傳統交易所也開始接受比特幣衍生品，
因此，與 2017 年相比，最近有機構流動性進入到比特幣市場，因此比特幣價格飆升是由更大的交易規模所驅動，而 2017 年牛市則是因為中小散戶投資者占據主導地位。但是，值得注意的是，機構參與的程度仍不高，而且數量較小，主要局限在對沖基金和家族投資機構，而不是較大的傳統機構投資者，后者在加密貨幣投資工具的市場規模仍然很小，
在最佳情況下，成熟的加密貨幣法規會給市場帶來保障，而且也會提供更多訪問資產的手段，例如比特幣交易所交易基金（BTC ETF），這可能會鼓勵大型機構投資者增加比特幣投資敞口。我們想了解未來機構投資者對比特幣投資態度轉變可能會是什么樣子，例如，如果投資者將自己部分黃金持有量轉移到了加密貨幣中，市場會有何反應。
下表僅作說明之用，因此制作略顯簡單，如果有一定數量的私人黃金儲蓄（即排除中央銀行持有的黃金）轉向比特幣，那么可能會推動比特幣價格上漲，更具體地說，在下班底部，我們假設私人持有的黃金儲蓄總市值中有一半都分配給了比特幣，這意味著將會有大約 1.6 萬億美元分配給所有曾經開采的比特幣，從黃金轉向比特幣，投資者開始嘗試多元化投資，理論上可以使比特幣價格至少上漲 160％。
當然，我們做出這種計算的前提是假定流動性或市場反彈沒有問題。實際上，上述估算可能被認為是保守的，因為如此大規模的流動性可能導致供應緊張，從而推動比特幣的實際價格走向更高，顯然，有很多因素可能會影響我們尚未看到的比特幣的未來價格趨勢。例如，我們不知道中央銀行可能在什么時候考慮將其黃金敞口轉移到比特幣上，或者監管機構可能加大對比特幣的“打擊”力度，當然這些都是假設，
想要持有比特幣的大型機構
仍然面臨結構性挑戰和運營挑戰
除了未來這些潛在的盡管發展之外，想要持有比特幣的大型機構仍然面臨結構性挑戰和運營挑戰，也使比特幣的廣泛采用受到挑戰，就前者而言，雖然我們不會在這里進行所有詳細說明，但僅舉一個例子，機構對監管的要求通常和我們想象的有所不同，機構投資者很可能會要求力度更強的監管；比特幣是一種不記名資產（即，所有權僅由擁有私鑰的人來確定），從而提高了機構資產管理者的保障和保險考慮。在這一點上，數字資產托管通常仍比傳統股票昂貴，監管機構正在制定合格托管方規則，并且當前市場上托管數字資產保險的承銷商數量也很有限，也就是說，越來越多的機構級托管解決方案正在緩慢推出，服務和定價可能會隨著需求的增長而增長。
對于大型機構而言，要在其投資組合中持有比特幣，還需要擁有足夠的流動性，以便在不破壞市場穩定的情況下進行規模較大的交易，在這一點上，盡管比特幣正變得可以與橋水基金在某些市場交易進行比較，但其流動性已經達到歷史最高水平，所以你可以看到這一市場規模目前仍然很小，我們會在下面總結一些投資工具比較，根據我們對流動性的評估：
- 對于能夠直接交易加密火爆的投資者而言，目前加密貨幣總市場容量接近可交易黃金市場規模的 10％。
- 對于僅能夠/愿意通過傳統場所（即衍生品，股票市場）訪問比特幣的大型資產管理公司來說，市場規模甚至更小。
下面這張圖顯示了我們認為來自于真實流動性的比特幣交易量。我們看到，從這些角度來說，盡管比特幣報告交易量表現十分亮眼，但真實交易額可能還是比較平穩的，考慮到這一趨勢，加上比特幣供應量是固定的，目前比特幣流動性還是與其價格相關的，盡管近期比特幣價格出現增長，但以目前的規模來看，對于那些把相對少量資產配置到比特幣的投資者來說，也可能對市場產生重大影響。盡管黃金市場規模遠超比特幣，但是相比于美國股票市場規模依然較小，
總體而言，很明顯，比特幣具有價值存儲功能，也吸引了許多投資者關注，當然比特幣價格仍有一定波動性。但是，我們必須承認，這種金融工具只有短短十年的歷史，絕對而言，相對于市場上現有的財富儲備（例如黃金），這種數字資產將如何發展值得關注，未來比特幣的一大挑戰可能仍然來自量子計算、監管反彈、或是其他我們尚未確定的問題，即使這些問題現在還沒有出現，可依然需要引起重視。就目前而言，比特幣對我們來說更像是一種潛在的財富儲備選擇，
