原文標題：《頭等倉【公開盡調】深度報告：dFuture》
dFuture 是一個點對池式的永續合約交易 DEX，定價模式為預言機報價，采用了 QCAMM （Quoted Price and Constant Sum Based Automated Market Maker）機制，以多個預言機綜合報價的方式，以解決 AMM 機制滑點較大、LP 存在無常損失等問題，
本研報為 dFuture 贊助發布 的免費研報（非財富代碼研報），研報內容完全由頭等倉獨立攥寫，頭等倉極力確保研報內容真實、中立、客觀，同時為避免對讀者產生誤導，凡是由項目方贊助發布的免費研報均不提供任何投資相關的建議，本研報旨在能幫助讀者們快速，深度地了解項目，幫助大家做出更好的投資決策，
項目概要
dFuture 是一個由 LP 提供流動性的點對池交易式期貨 Dex，處于 Dex 賽道的細分賽道「AMM 型期貨 Dex 賽道」中。點對池形式的優勢是，交易者在池子容量范圍內成交可實現近似無限流動性的效果，同時不需要 LP 進行專業做市，僅簡單提供流動性就可以做市，
dFuture 的定價方式為預言機定價，它采用 QCAMM 機制定價，從 Uniswap 和 Chainlink、Wootrade （即 Wooracle）等多個數據源獲取價格后得出加權平均價進行報價。為防止預言機故障，dFuture 設計了多種規則處理各種預言機故障狀況，極端情況下將暫停交易，QCAMM 定價方式的優勢是，用戶能夠直接按照報價直接成交，沒有滑點；同時由于 QCAMM 機制中以單一貨幣進行結算，例如目前以 USDT 來做多 / 多空 BTC、ETH 等資產，因此沒有無償損失。
實現點對池和 QCAMM 優勢的代價是，dFuture 對所有用戶的總開倉量有限制，其裸頭寸不能超過 LP 池質押數額，達到之后裸頭寸方向不能繼續交易。同時，dFuture 的「恒定和」公式設計，使得場內多空頭頭寸盡可能相互接近，
此外，dFuture 由 LP （流動性提供商）提供流動性，需要作為交易者的對手方承擔風險，同時也獲得手續費 / 平臺幣 DFT 收益，dFuture 設置了風險保障基金作為風險發生時的緩沖器，先由風險保障基金承擔風險，再由預設算法進行穿倉分攤等損失產后處理，最后，由 LP 承擔有限風險，
dFuture 于 2021 年 2 月 8 日上線，目前交互錢包超過 4 萬個，
去中心化期貨賽道整體處于爆發前夜，同時 dFuture 擁有獨特 QCAMM 的機制，具備競爭潛力。唯一需要觀察的是，其依托于幣安和火幣的生態實現，后續是否能夠持續發力，
基本概況
項目簡介
dFuture 是一個 QCAMM 的去中心化期貨交易所，采用從多個預言機獲得喂價后綜合報價給交易者直接成交的方式，實現無滑點的期貨交易。
基本資訊
項目詳解
團隊
dFuture 由 Mix 集團旗下的 Mix Labs （Mix 實驗室）發起并孵化，Mix 集團此前已孵化多個區塊鏈項目及團隊，包括 MixMarvel、TokenView、Mixpay 等，
開發團隊由前阿里、Google （谷歌）、微軟、IBM 等不同背景公司的技術人員組成，成員約 10 人，團隊成員以匿名身份進行開發。
資金
以 DFT 總量 10% 進行融資，具體融資情況尚未披露，
代碼
dFuture 代碼暫未公布，但項目方計劃在未來代碼完善后將其開源，
據 Mix Labs 提供的資訊，目前 dFuture 所有代碼都已提交到 Github，并已由區塊鏈安全審計公司慢霧在 Github 上完成了代碼審計，dFuture 目前還處于代碼優化和系統參數調整階段，考慮到 Defi 項目的特殊性，項目方計劃在在完成相應調整，實現系統功能和代碼相對穩定以后，再進行開源。
產品
目前，dFuture 產品已上線。當前提供的產品是帶杠桿的永續合約交易，交易者以當前的平臺價格，進行買多或者賣空的交易。
圖 2-1 dFuture 交易界面，截圖自 dFuture 交易所
目前，dFuture 在 Heco 和 BSC 上運行，界面顯示為與訂單簿型交易所接近的 K 線量價界面，能夠提供 1-30 倍杠桿的永續合約多空交易，同時能夠顯示平臺多空頭寸即比例（圖 2-2 中的多空頭寸比例 = 多頭 94%：空頭 6%），
QCAMM 協議
QCAMM （Quoted Price and Constant Sum Based Automated Market Maker）協議，它是基于外部報價和恒定公式實現動態費率的金融衍生品交易協議。
QCAMM 的定價方式，是通過多個外部預言機、去中心化交易所，如 Chainlink、Uniswap、OpenOracle、Mdex、
PancakeSwap 等多個外部預言機或去中心化交易所獲得綜合報價，然后提供給交易者，交易者按照該報價直接成交，沒有滑點，但有開倉額度限制，其限制取決于 LP（流動性提供商 / 流動性做市商，Liquidity Provider，下稱 LP）質押額。（開倉額度與 LP 質押額關系見下文）
圖 2-2 QCAMM 示意圖，dFuture 從 Uniswap 和 Chainlink 等處獲得綜合報價后提供給交易者
QCAMM 的主要特點如下，除了其他特點外，注意其交易深度不需要由內部市場博弈決定，而是能夠像暗池一樣直接無滑點大額成交（開倉）：
表 2-1 QCAMM 主要特點
報價體系
交易價格來自綜合多個預言機、去中心化交易所的自動報價，并進行加權平均，公式為：X1X2+Y1Y2+…=P（平臺價格）.
其中 X1，Y1 為不同來源的去中心化交易所或預言機的價格，X2，Y2…為加權數，X2+Y2+…=1，
目前數據源包括：Chainlink、Uniswap、OpenOracle、Mdex、PancakeSwap 等，將以上數據源饋送價格加權后的合成價格 P，即 dFuture 平臺的「平臺價格」。
dFuture 采取了幾種措施來防止價格出現中斷或者其他嚴重的連接問題：
1）單一價格來源偏離：當某個交易所的最近價格偏離所有價格來源的中位數價格超過 5% 時，該交易所的價格權重將被重設為 0，即暫停采用該交易所價格作為合成價格數據；
2）多價格來源偏差：如果超過 1 個交易所最新價格出現大于 5% 的偏差，目前的處理機制為暫停交易，等價格恢復后再交易，以避免平臺 /LP/ 交易者的重大損失 [2] ；
3）交易所連接問題：如果一個交易所在 2 個以太坊出塊時間內沒有更新交易數據，則再計算平均值時，該交易所權重為 0，
當出現價格異常時，dFuture 平臺會暫時關閉交易，問題被解決后，再恢復交易，平臺價格取被視為公允的現貨價格，以此來計算各合約的未實現盈虧，賬戶實際盈虧以平倉時成交的市場價格為準，若在暫停交易期間出現穿倉或極大盈利單，以清算引擎系統處理，清算引擎即「2.4.6 平倉與風險保障基金」中的處理方式。
dFuture 計劃后續通過社區治理，添加其他的成熟的去中心化交易所和預言機進入 dFuture 報價體系。
平臺價格不同于成交價格。
成交價格：成交價格為平臺價格收取點差后的價格，收取的點差收入將進入到風險保障基金，為交易者和 LP 提供一定的交易保護。同時，點差的存在也可以避免頻繁的開平倉的刷量攻擊。
平臺價格記為 P，點差記為 M。多單成交價格為 P1=P*（1+M），空單成交價格 P2=P*(1-M)；dFuture 平臺初始化時，M 設定為 0.05%。
點差并非在開平倉時都存在，開倉時不產生點差，僅在平倉時會產生點差。M 值計劃后續通過社區治理進行調整。
動態手續費
圖 2-3 動態持倉費和動態手續費鼓勵 dFuture 場內多空頭寸的平衡
動態手續費：為了降低裸頭寸給平臺帶來的交易風險，dFuture 設計了「恒定和」公式，以平衡多空頭寸。
在「恒定和」公式限定下，開多和開空的手續費之和總是一個固定值，因此在平臺開倉的手續費的費率大小會隨著裸頭寸的大小變化，同時手續費可能為正也可能為負，為正時交易者付給平臺交易手續費，為負時平臺將返還給交易者交易手續費。
通過動態手續費設計，系統鼓勵交易向降低裸頭寸方向傾斜，交易者可以通過與裸頭寸相反方向交易的方向獲得額外利潤。
具體公式如下：X 1 + Y1 = 2*N1 （N 1 為恒定值）；
定義與使用如下：
表 2-2
由于 X 1 + Y1 = 2*N1，則：
X 1 = N1 + M1 * D
Y 1 = N1 – M1 * D
當 M 1=1%，N1=0.03% 時，手續費隨 D 值變動如下表：
圖 2-4 手續費隨 D 值變動情況
手續費隨 D 變動以圖表示如下：
圖 2-5 手續費與 D 值變動關系
dFuture 對 D 值進行了買賣前后值的加權平均處理，平滑買賣單的沖擊，尤其是大單的沖擊，具體公式為：
D=（多單總頭寸-空單總頭寸）/ LP 池總金額
多單手續費= 0.03% + 1%*（用戶下多單前的 D + 用戶下多單后的 D）/ 2
空單手續費= 0.03% – 1%*（用戶下空單前的 D + 用戶下空單后的 D）/ 2
從上述圖 2-4 和圖 2-5 中能夠看出，在裸頭寸（多單總頭寸-空單總頭寸）占 LP 池總金額 0% – 3% 時，平臺向交易雙方收取交易手續費，同時會向裸頭寸傾斜的方向收取稍多一些的手續費；在裸頭寸占 LP 池總金額超過 3% 時，裸頭寸正方向的新開倉需要繳納手續費，裸頭寸反方向的新開倉將獲得手續費的返還，
動態持倉利息
同樣，為了降低裸頭寸給平臺帶來的交易風險，動態持倉利息采用「恒定和」公式確定，在該公式的限定下，持多倉和持空倉的持倉利息之和總是一個固定值，在平臺的持倉 利息的費率大小會隨著裸頭寸的大小變化，持倉利息可能為正也可能為負，為正時交易者付給平臺利息，為負時平臺將付給交易者利息。
其公式如下：
X 2 + Y2 = 2*N2 （N 為恒定值）
定義與使用如下：
表 2-3
X2 = N2 + M2 * D + L
Y2 = N2 – M2 * D – L
當 M2=0.05%，N2=0 時，持倉利息隨 D 值變動如下表：
表 2-4
持倉利息每 8 小時結算一次，扣除的利息會直接結算，返還的利息在用戶平倉時一次性結算。
在裸頭寸（多單總頭寸-空單總頭寸）占 LP 池總金額 0% – 10% 時，平臺向多空持倉雙方收取持倉利息，同時會向裸頭寸傾斜的方向收取稍多一些的利息費；在裸頭寸占 LP 池總金額超過 10% 時，裸頭寸方向的持倉需要繳納利息，裸頭寸反方向的持倉將獲得利息的返還，
動態手續費和動態持倉利息的規則，非常明確地鼓勵交易者持有裸頭寸反向的倉位，即裸頭寸為多頭時鼓勵持有空頭頭寸，反之亦然。 這一設計將永續合約中通常每 8 小時收取一次的「后置資金費用」改為部分在交易者開倉時直接收取的「前置資金費用」，能夠更好的鼓勵套利者進行裸頭寸反向的開倉， 即鼓勵劣勢方頭寸增加，使得多空頭寸平衡，以維護 LP 利益和市場平衡。
平倉與風險保障金
用戶保證金達到爆倉線時發生的強制平倉 / 清算在 dFuture 中以競爭性平倉方式進行。dFuture 中設置了類似于「清算人」的「數據科學家」角色，以幫助平臺完成平倉動作，
競爭性平倉：指用戶被強平時，數據科學家可以主動針對提示被強平的賬戶發送平倉交易請求，進行平倉，并獲得可能的剩余資金中的部分作為獎勵，多個科學家可以同時競爭性平倉同一個倉位，只有一位數據科學家可以獲得獎勵，其他人將損失手續費，
平倉時，用戶賬戶產生兩種情況之一**：
1）價格波動不劇烈，此時平倉，用戶倉位將剩下不到 2% 的資金，這部分剩余資金中，最高可能有不大于 Y 值的資金歸數據科學家所有，0**，該值后期通過社群治理做出修改。該賬戶剩余資金扣除 Y 后將打入 LP 平倉收益池；
2）若平倉時價格波動劇烈，用戶倉位沒有資金剩余，無法強平，發生了穿倉，則此時數據科學家不能獲得任何回報，將損失手續費，
在第 2 種情況下，用戶賬戶中沒有剩余資金無法強平，則 LP 和風險保障金接管用戶賬戶中剩余的倉位，注意：
dFuture 承擔平倉最終責任的不是風險保障基金，而是 LP 注入到流動性池的資金，即 LP 承擔風險，風險保障基金僅是承擔穿倉損失的第一道防線。
風險保障基金：指用于彌補用戶賬戶資產低于 0 而導致的損失的基金，目前由兩部分組成：1）爆倉費用：被強平用戶的剩余保證金將被注入風險保障基金，爆倉時不收取點差；2）點差：每筆平倉交易，其成交價格會浮動 0.01%，即點差，點差金額被注入風險保障基金。
交易者賬戶穿倉后，dFuture 平臺首先將使用風險保障金對該倉位進行平倉（承擔損失），當風險保障基金不夠用于接管交易者倉位時，流動性池將承擔損失，LP 可能發生虧損。
由于交易者每一單都是單獨將保證金轉入 dFuture 平臺，因此相當于所有交易都是逐倉交易。
當 LP 發生虧損時，平臺將發生自動減倉，規則如下：
系統最大開倉量為 LP 池金額的 3 倍，如果由于 LP 池虧損，導致已開倉量超過限額，將會發生自動減倉的情況，系統會根據預設算法進行減倉，自動減倉是中心化交易所長期存在的一種處理方式，此時交易者被自動減倉的部分盈利可能無法支付。
平臺全局風險參數及邊界設置
dFuture 存在一定的開倉 / 平倉限制，規則如下：
1）裸頭寸大于 LP 池金額時，不能開裸頭寸方向的倉；
2）裸頭寸大于 LP 池金額時，平倉向著裸頭寸減小方向時，可以平倉；反之，如果此時向著裸頭寸增加方向，則不能平倉，例如：多倉裸頭寸大于 LP 池金額時，空倉若平倉，實際上將增加多倉裸頭寸，按照平臺規則，此時空倉不能進行平倉；
3）多單倉位+空單倉位 >LP 池金額 3 倍時，不能開倉；
裸頭寸大于 LP 池金額時不能平倉，這一規則能夠有效保護 LP 的資金，避免 LP 風險過大，但已經開倉的交易者容易遭受損失。
交易對
dFuture 平臺設有多個 LP 質押池，保持交易底對（指用于計價的貨幣，比如 BTC/UDST 中的 USDT）一致的情況下可以存在多個交易對，比如 ETH/USDT，BTC/USDT，只要其所對的目標都是 USDT 就可以在一個 LP 質押池中。
按照白皮書設計，dFuture 平臺可以支持多結算幣種，即一個 LP 池可以選擇一種以太坊發行的結算幣種，比如 ERC20-USDT、ETH 等，目前 dFuture 平臺只支持 USDT 作為單一結算幣種，后續其他結算幣種的 LP 質押池引入，將通過社區治理實現。
LP 質押池劃分
LP 質押池按照風險劃分，在低風險質押池中，應該只放置大交易量的主流交易對，并提供較低的杠桿系數，比如 1-10 倍杠桿；在高風險質押池中，除了主流交易對外，還可以存在中風險小比重，并提供較高的杠桿率，比如 20-50 倍的杠桿。
目前，平臺交易界面的杠桿顯示為 1-30 倍，
平臺流動性的增加與減少
LP 希望向平臺增加流動性時，只需要向平臺的智能合約中存入 USDT，LP 注入流動性是平臺流動性的初始來源，使流動性池數額增加，
dFuture 流動性池規模除了 LP 主動注入外，在如下情況也會發生增減：
1 ）交易者在虧損的情況下主動平倉或被動爆倉，此時交易者虧損的 USDT 會注入到 dFuture 流動性池，此時流動性池中的 USDT 會增加；
2 ）交易者在盈利的情況下平倉，LP 流動性池會將交易者盈利的 USDT 轉移至交易者賬戶，此時 LP 流動性池中的 USDT 會減少，
流動性 Token
1）注入流動性：LP 向流動性池注入 USDT 后，會獲得 LP Token，LP Token 用于跟蹤每個 LP 貢獻的流動性與總流動性池的比例。LP Token 是高度可分割的。
LP 通過向流動性池注入 USDT 獲得的 LP Token 的數量，取決于存入的 USDT 數量與當前流動性池總量的比值，可以使用如下公式計算：
獲得的 LP Token= 存入的 USDT 數量 \*LP Token 總量 / 平臺流動性池 USDT 總量
2）回收流動性：LP 可以隨時燃燒 LP Token，從流動性池中取回其比例的 USDT。
LP token 類似于股權憑證，每一次鑄造的銷毀類似于股權的增發和注銷：交易期間所有的盈虧都會添加到流動性池中，因此，自首次添加流動性以來，所有的營收都會包含到流動性池，LP 可以獲得自己對應比例的收益。
LP 通過向流動性池發送 LP Token 獲得相應份額的 USDT，其金額可以使用如下公式計算：
獲得的 USDT= 平臺流動性池 USDT 總量*發送 LP Token 份額 / 平臺 LP Token 總份額
LP 的收益和退出規則
LP 收益 / 虧損 / 費用主要包括四個部分：
1.DFT 收益：伴隨出塊產出的 DFT，其中 30% 按照質押比例分配給為平臺提供流動性的 LP，
2.風險保障金部分：LP 退出時，將得到風險保障金中相應的部分金額。
3.LP token 部分：如 2.4.11 中所述，銷毀 LP token 取回相應份額的 USDT 時，如果整個流動性池處于盈利狀態，則 LP 獲得收益；如果處于虧損狀態，則 LP 虧損，取回的 USDT 少于注入的 USDT。
4.退出費用：LP 撤回流動性時，系統會收取退出金額的 0.5% 作為手續費，這筆費用會自動分配給當前未退出的 LP。
平臺收費的分配和使用
平臺收費包括兩部分：交易手續費（包括點差）和利息，這些費用以 USDT 形式按照如下比例使用：
表 2-5 平臺手續費分配
代幣功能和規則
dFuture 的代幣為 DFT。DFT 為 dFuture 的平臺幣，有多種作用，其收益主要來自交易手續費，DFT 具體作用如下：
交易分潤
當手續費池或利息池凈盈虧每增加 1,000 USDT 時，平臺用戶可以通過在平臺質押 DFT 獲得手續費分潤，具體規則是：平臺交易手續費的 40% 分給所有質押用戶，用戶質押數在總質押數的占比中獲取，該部分手續費以 USDT 形式發放。
平臺對用戶質押有時間要求，質押 DFT 滿 3 天后可以贖回，
交易手續費折扣
用戶在質押 DFT 后，可以獲得交易中的手續費折扣，
LP 鎖倉加速
LP 可以通過質押 DFT，讓質押 USDT 提供流動性以獲得 DFT 的過程加速，
LP 質押 UDST 后，可以再質押 DFT 進行加速，比例為 DFT：USDT=1：2，即每質押 1 DFT 相當于再質押 2 USDT，加速獲得的「USDT」數量不超過已質押 USDT 的 2 倍，質押的 DFT 在質押 1 天后可贖回。
例如：若 LP 質押了 20 萬 USDT，可以再質押 5 萬 DFT，按照 1:2 的比例相當于增加了 10 萬 UDST 質押，按照質押 30 萬 USDT 的份額獲得 DFT 獎勵。在質押 USDT 保持 20 萬不變的情況下，該 LP 最多可以質押 20 萬 DFT 來加速，以 20 萬 DFT 加速后，相當于質押了 60 萬 SUDT。
回購銷毀
如 2.4.13 中所述，dFuture 平臺將以手續費總收入的 20% 用于回購 DFT 并銷毀，
DAO 治理的投票權
所有被質押的 DFT，包括質押用于交易分潤的 DFT 或 LP 用于鎖倉加速的 DFT，都能獲得相應投票權，通過社區投票，可以對 dFuture 平臺所有參數進行調整和修改，比如添加高風險的 LP 質押池、添加更多交易對、添加更多交易底對、添加更多預言機等等，
總結：dFuture 產品上相對于普通ＡＭＭ機制和賽道其他競品，有多個獨特的設計，包括 QCAMM 能夠實現的無滑點和高深度，以及能夠更直觀調整頭寸的動態手續費設計，以及在故障時能夠及時停止交易的審慎設計，對解決相應問題都非常有效，但需要繼續觀察的是，在交易量較大、用戶總持倉量較高、LP 流動性池資金量也較大時，出現極端行情后這一套系統的實際表現。
發展
歷史
表 3-1 dFuture 進展一覽表
現狀
公測數據
dFuture 已完成公測和交易挖礦測試，并已經于 2021 年 2 月 8 日正式上線，同時在 Heco 與 BSC 上運行。
公測 / 交易挖礦期間，參與公測的地址達到 17,500 個，來自 15 個國家，總交易筆數為 55 萬筆。
運營數據
目前，dFuture 的 LP 質押數（TVL）為 4,000 萬美金左右，日均交易額為 1.5 億美金左右，據項目方提供的數據，目前與 dFuture 交互的錢包數已超過 4 萬個，TVL 數據和日均交易數據均來自 Heco 和 BSC 上 dFuture 兩平臺數據的合并，暫時未能在數據網站 Defipulse 和 Duneanalytics 上查詢到相關數據。
目前，dFuture 上的交易對包括 BTC/USDT 和 ETH/USDT，
點差調整
2021 年 3 月 9 日，dFuture 對點差機制進行了調整，在原有固定點差的機制上引入時間變量，調整為可變點差。
調整后的點差規則為：開倉到關倉時間在 0-10 個塊內，點差為 0.07%；10-100 個塊內，點差為 0.04%；超過 100 個塊，點差為 0.03%，
與原固定 0.01% 的點差相比，調整后點差分別增加為 7 倍、 4 倍和 3 倍。這一規則提高了交易費用，在一定程度上抑制了高頻交易，同時有益于增加 LP 收入，
2021 年 3 月 26 日， dFuture 再次對點差進行了調整，超過 100 個塊后的點差從 0.03% 降為 0 。
未來
dFuture 未來將往至少六個方面發展：
1 ）開發止盈止損功能；
2）降低手續費率和爆倉線，達到幣安或者火幣目前的標準；
3 ）繼續提升 LP 收益：將富余的資金存入 Curve 等平臺，增加收益；提供類似 Compound 的借貸功能，提升收益；
4 ）優化平臺交易對：添加更多交易對和更多交易底對，交易底對即作為資產計價的貨幣，例如 BTC/USDT 交易對中的 USDT 即為底對。未來在引入多個主流幣 / 非主流幣等交易對時，建立健康度評價體系，將評分較差的交易對剔除并引入新的交易對；
5 ）對 dFuture 平臺進行基于 zkRollup 的改造，以提供更好的交易體驗，
6 ）提供外匯、美股等資產的交易，
總結：dFuture 發展時間較短，但發展較為迅速，其機制在繼續不斷調整中，其未來發展可以繼續觀察，
經濟模型
1. 代幣作用
如 2.5 所述，DFT 在 dFuture 平臺上有交易分潤、手續費折扣、LP 鎖倉加速、DAO 治理投票權等作用。
2. 代幣分配
DFT 在 dFuture 正式上線時同時發行，并將同時發行在幣安智能鏈 BSC 和火幣生態鏈 Heco 上，總量為 4 億枚，兩條鏈各 2 億枚，產出完成后將不再產生。
DFT 具體分配規則如下：
表 4-1 DFT 代幣分配
競爭
概述
dFuture 屬于 Defi-衍生品賽道中的期貨合約交易所（Dex），并且屬于「AMM 類期貨 Dex」這一細分賽道。目前，去中心化期貨合約交易所包括 Perpetual Protocol、Mcdex、dFuture 等，其共同點是價格由 AMM 方式生成或以近似 AMM 的方式生成，在這一細分賽道中，又分為「兩方博弈式」與「三方博弈式」，兩方博弈式指的交易者多空雙方博弈，而三方博弈式指的是由 LP 與多空交易者三方博弈；與 AMM 式對應的是訂單簿（Orderbook）方式組織交易的期貨 Dex，訂單簿式的期貨 Dex 包括 dydx、DerivaDex、Injective Protocol 等，
現狀
目前，加密貨幣期貨已經超越現貨交易，成為一個龐大的市場。據 TokenInsight 統計，2020 年 43 家期貨交易所成交量共報 $12.31 萬億美金（平均每日 340 億），較 2019 年環比增長 402%，年末全市場合約持倉為 170.3 億美金，全年增長 485%。
圖 5-1 2019 Q4-2020 Q4 全市場期貨成交量，來源：TokenInsight
但加密貨幣期貨的的主要交易量當前還在中心化期貨交易所，主要有幣安、FTX、Bybit 以及 BitMex、OKEx 等等，后兩者曾經是期貨交易的主戰場，但隨著監管問題的爆發，以及前兩者在 2020 年實現的巨大增長，情況有所變化，但以上幾家和其他的中心化交易所當前仍然占期貨交易 90% 以上規模。
同時，「永續合約」這一品種由加密貨幣交易所 FTX 在加密貨幣市場內首創，雖然這一形式在傳統金融世界里少量存在，但不是主流交易品種，而在加密貨幣市場中，永續合約是一大主流交易品種，
目前，去中心化期貨交易所賽道，已經出現幾個「種子選手」，但還未大規模發展，目前交易量較大的項目之一：Perpetual，其日交易量也僅在 5,000 萬美金左右，
去中心化期貨交易所的發展，可以參考的現貨 Dex 發展進程，比如 Uniswap、Sushiswap、Bancor 等交易所，
主流的現貨 Dex 均在產品打磨期和上線期經歷了較長時間（數月到一兩年不等），然后才實現交易量暴漲，經過不到一年的交易量大規模發展期，目前與中心化交易所在交易量上幾乎平分秋色，Uniswap 的日成交量還數次超越 Top3 的中心化交易所，
圖 5-2 Dex 交易量圖，展現了 2019 年 1 月至今的交易量變化情況，非常明顯是從 2020 年 5 月后開始爆發式增長。
由此可見，去中心化合約交易所還有極大發展潛力，有可能從目前全賽道日交易量在億級別發展到每日百億美金級別（即發展到每年 3.6 萬億美金交易量），接近中心化交易所的交易量。
競品項目概述
由于 AMM 類期貨 Dex 大多數于 2021 年前后推出，都處于產品剛推出繼續完善的階段。其中 Mcdex 在公測其 V3 版本測試網，而 Perpetual 為 2020 年 12 月上線，在產品繼續迭代中。因此目前討論運營數據為時尚早，因此本文主要對比三者機制設計差異和潛力。
Mcdex
Mcdex V3 是一個采用「指數價格+復雜 AMM」（相對于 x*y=k 的簡單 AMM 而言）方式進行定價的期貨 Dex，Mcdex 每個合約都需要運營者（Operator）/ 流動性提供者（LP）/ 交易者 / 清算者幾個角色，由 LP 充當交易對手方。其定價機制設計，是由外部預言機提供指數價格，然后將風險敞口作為系數調整后，形成報價，目的是將頭寸盡量集中在指數價格附近，降低滑點，并使得多空雙方頭寸互相接近；Operator 是單個永續合約的創造者和運營者（比如 ETH/USDC 合約運營者），Operator 需要引入資產的指數價格，并設置買賣價差 / 滑點等一組風險參數的初始值，并且可以在運營過程中調整參數。Operator 創建合約無需許可。
Perpetual
Perpetual 是一個采用虛擬 AMM （vAMM）機制進行定價的期貨 Dex。vAMM 機制使用 AMM 的 x*y=k 方式定價，但不實際進行兩種貨幣的兌換，而是由 AMM 公式提供價格后，從資金池（Vault）進出資金以代替直接從 AMM 池進出資金，實現單一貨幣的多 / 空頭寸在 Vault 的開倉和平倉，vAMM 機制的優點是無需 LP 作為對手方即可由交易者之間相互進行博弈，無論是同方向交易者還是多空對手方的交易者之間，都能夠進行相互博弈，避免了 LP 的無償損失 / 對手方風險，
競爭要素對比
產品設計
在考察 Uniswap 如何成為目前第一大 Dex 時，「用戶體驗」被認為是一個被低估的因素，實際上用戶體驗更大程度的決定了一個 Dex 能否吸引更多的交易者，以及能否吸引更多的交易對 / 幣種進入到該 Dex 中，因此本文從用戶角度設定了產品的對比方向。三個競品目前都是永續合約產品，手續費 / 資金費率等問題也是重要問題，但由于數據量偏少等原因，留待后續其他項目研報中討論。
表 5-1 從用戶 / 交易者角度進行的產品設計對比
核心業務邏輯
dFuture：獲取多個數據源的價格后，以 QCAMM 方式加權形成平臺價格后，加上固定的點差和動態手續費進行報價，由流動性做市商與交易者博弈，
Perpetual：通過 vAMM 進行定價，由交易者相互博弈，同時由套利者實現部分做市商功能，保持場內價格與場外價格接近，為「多空兩方博弈」模型。
Mcdex：獲取指數價格后，復雜 AMM 以多個指標調整價格后報價，由流動性做市商與交易者博弈。
定價方式
如上文「核心業務邏輯」中所述，Mcdex 和 dFuture 是在外部預言機饋送指數價格的基礎上再以公式「加工」調整價格，形成報價，而 Perpetual 通過 vAMM 進行定價，而需要補充的是，Perpetual 在計算資金費率時需要用到指數價格，場內價格劇烈波動時計算清算價格也需要使用指數價格加權生成。
5-3 dFuture 的 QCAMM 預言機價格加權定價模式
圖 5-4 虛擬 AMM 工作原理：使用 AMM 確定價格，而從資金池進出資金
圖 5-5 Mcdex 的復雜 AMM 定價相對于簡單 AMM 的定價曲線，藍色為 Mcdex 定價
裸頭寸管理
dFuture 和 Mcdex 通過不同的方式對平臺的裸頭寸進行管理，方向和目的一致，都是希望多空雙方持倉盡量一致并實現裸頭寸向 0 回歸，以實現 LP 的風險中性。
Perpetual：由于其 vAMM 的方式，裸頭寸直接反映為場內價格偏離場外價格（能夠通過套利機器人被抹平），并且不存在 LP 損失問題，對頭寸管理的需求不強，此處主要對比 dFuture 與 Mcdex 的裸頭寸管理方式，
dFuture：通過動態手續費、動態持倉利息兩種方式促使裸頭寸向 0 回歸，手續費和持倉利息都以「恒定和」方式定價，在開倉時收取動態手續費，在裸頭寸不大時向雙方收取費用，在裸頭寸較大時，向裸頭寸方向開單收取動態手續費，并向相反方向開單返還手續費，并按照同樣方式計算持倉利息。同時，在裸頭寸規模超過 LP 抵押額時，對增加裸頭寸方向的開倉和平倉都暫停。（更詳細的規則見產品章節）
Mcdex：通過報價偏移和收取資金費的方式促使裸頭寸回歸，首先，在開倉時，AMM 如果持有某方向的裸頭寸，則報價向指數價格方向相反方向偏移，同時向與 AMM 持倉相反的頭寸征收資金費用支付給對手方。
例如：AMM 持有多方裸頭寸，則開倉價格向低于指數價格的方向偏移，同時向空方收取資金費向多方支付，此時「降低價格+資金費」會促使空方減少開倉而多方開倉意愿增強，使得裸頭寸相對減少，同時，Mcdex 也有整體開倉規模限制，當 AMM 中的裸頭寸完全占用 LP 注入的資金時，將不能提供開倉和流動性（指平倉）。
dFuture 和 Mcdex 采用了不同的方式對裸頭寸進行管理，這一設計能夠控制 LP 風險，避免 LP 作為對手方的資金損失過多，同時，也促進市場消化裸頭寸。在開平倉的限制上，兩個項目相同，但在動態費用方面，dFuture 的動態手續費是直接在開倉時收取，對開倉的交易者有直觀的激勵 / 抑制作用，具備獨到性。
對專業做市商 流動性提供者的需求
dFuture：QCAMM 的方式決定了平臺只需要非專業做市商，即 AMM 規則中的普通 LP 進行代幣質押做市，dFuture 無疑對非專業做市商即 LP 有較高需求，但其質押 USDT/ 質押 DFT 的規則使得 LP 在承擔一定風險的情況下能夠獲得不錯的收益（此處暫不考慮 DFT 波動風險），具備對 LP 形成吸引力以實現足夠流動性的機制設計，
Perpetual：流動性提供者僅在保險基金進行 Staking，不依賴 AMM 中的「流動性做市商」角色，對快速搬平各個交易所之間差價的「套利者」需求較高，Perpetual 交易所上目前已經有專業套利者參與，項目方也專門與專業做市商 / 套利者建立了合作，但由于低門檻套利機器人的推出，使得用機器人套利（并保持 Perpetual 場內價格接近場外價格）成為一個低門檻參與途徑，也使得普通用戶能夠進行套利，減少對專業做市商 / 套利者依賴，在極端行情遭遇宕機的風險中，有望通過分散的套利機器人維持正常套利速度和交易量，增加 Perpetual 市場的反脆弱性，降低了對任何形式流動性提供者的依賴。
Mcdex：Mcdex 在 V2 的設計中，偏向于發展「訂單簿式 Dex+專業化做市商」的合約交易所，這基于一個對整個 Dex 領域的廣泛共識：由于項目方做市的巨大剛性需求，「訂單簿 Dex+專業做市商」必然是 Dex 的未來，
但 Mcdex 在 V3 中放棄了訂單簿，使用「指數價格+AMM」形式的設計，同時將規則設定的專業性轉移到運營者（Operator）身上，而 LP 也設計為自動做市的非專業做市商類型，這一設計能夠實現在復雜定價中的自動做市，相對于其 V2 有不小進步，但由于 Operator 可以修改規則 / 能夠獲得相當比例手續費分成 / 可能將有能力參差不齊的 Operator 的出現等因素，LP 有時可能會有 Operator 兼任，
或者說，這一設計實際上在 Operator 這個角色上需要專業做市商來扮演，其對專業 LP 的依賴轉移到了 Operator 上，同時，這一模式流動性需要依賴 LP 提供流動性。
dFuture 與 Mcdex 都對 LP 做市有較高的需求，這一需求主要以「LP 質押機制+團隊運營」的方式加以實現。其優勢是一旦 LP 質押池資金量足夠，單個開單量可以達到非常高的水平，在大單交易上可能具備優勢，當然，這還需要觀察 dFuture 是否能夠達到較高的 LP 運營水平。
二層網路（Layer2）/ 側鏈 / 公鏈的擴容方案選擇
dFuture：選擇了 Heco （火幣鏈）和 BSC （幣安智能鏈）作為主網，在初始獲客 /Gas 費用等方面或較有保證，或具備初始獲客的優勢。但與其他建立在「交易所公鏈」上的項目一樣，其后續發力需要繼續觀察團隊運營能力，同時，dFuture 已在開發基于 zkRollup 的版本，用戶體驗有望進一步提升。
Perpetual：在 2020 年 10 月選擇了 xDai，并已經運營 3 個月以上，暫時未出現二層網路 / 問題，該方案的優點是已經被證明能夠良好支持 Perpetual 目前的交易量，缺點是目前選擇該方案的 Defi 項目尤其是錢包和聚合器較少，如需要實現可組合性和與其他 Defi 項目尤其是聚合器合作，Perpetual 有較大可能需要遷移到其他 Layer2 或則公鏈上。但如果遷移到其他網路，依然會在 xDai 上同步運行。
Mcdex：選擇了 Offchain Labs 的 Arbitrum Rollup 二層網路方案，該方案備受期待，性能比較看好，但 Mcdex 基于該方案的 V3 版本尚未正式上線，實際效果仍等待驗證，
系統整體反脆弱性
這一問題非常重要，從中心化交易所的經驗看，因為作為期貨 / 期貨交易所，平日交易量 / 清算量較小，而在行情劇烈波動時，交易者開平倉 / 清算量都較高，疊加行情導致的價格劇烈波動，有較大概率引發系統各種故障，在中心化交易所主要是連環爆倉 / 穿倉、交易所宕機 / 交易量暴增導致無法下單、無法成交等交易擁堵問題 / 做市商大規模損失 /K 線出現插針（交易所價格嚴重偏離全市場價格的異常波動）等等問題，而在去中心化期貨交易所上，幾乎同樣存在上述潛在問題，以及預言機風險，
在這個問題上，dFuture/Perpetual/Mcdex 都有最終應對方案。
dFuture 以保險基金作為緩沖，同時開發了預設算法以應對超過保險基金的穿倉損失，即對獲利方進進行自動減倉，比如保險金賠付后，仍然穿倉 1 萬美金，即爆倉方仍「欠」獲利方 1 萬美金無法償付，則此時遵循「贏家只能拿走輸家放上牌桌的所有錢」的原則，從獲利方的獲利中扣減 1 萬美金，由 LP 池承擔的兜底風險僅為比較有限的風險。
Perpetual 以保險基金和清算人來應對，Mcdex 也以保險基金應對。
但需要注意的是，三個項目都未能得到真正的極端行情的足夠考驗，尤其是日均交易量過億之后的高交易量情況下的極端行情考驗，這方面表現優劣暫不確定，
運營數據
dFuture：據 dFuture 交易所界面數據，dFuture 正式至今，總質押量（TVL）為 4,000 萬 USDT；目前，dFuture 平均日交易額為 1.5 億美金，
Perpetual：目前日均交易額基本穩定在 5,000 萬美金左右，
Mcdex：V3 尚未上線，此前 V2 沒有可以公允比對的交易量，
總結：鑒于期貨交易所賽道本身的巨大潛力，三者都可能得到較好的發展，并且在運營方面還有較大可發揮空間，同時還有多個訂單簿式期貨交易所（如 dydx）和多個合成資產項目等跨賽道競品，并且不斷有新品出現， 目前離賽道格局確定尚遠，不能確定 dFuture 將在未來占據去中心化期貨交易總量中的交易份額，但 dFuture 具備了獨特的發展潛力。
