作為美國有史以來第一支比特幣基金，Pantera Capital從2018年至2020年一共募集到1.64億美元，其中大部分資金流入比特幣，對于這次融資，Dan Morehead表示去中心化金融的增長潛力可能會超過比特幣，另外最近對Globe的投資似乎暗示Pantera Capital開始關注加密貨幣衍生品市場，未來他們可能會將投資重點放在這兩個新興金融領域，
作者：Pantera Capital聯合創始人Dan Morehead
編譯：碳鏈價值原創團隊
正文開始之前，我們先來談談美國大選。
從目前的情況來看，民主黨將入主白宮，但共和黨會控制參議院——這意味著美國將持續分裂，同時兩黨應該都會向美聯儲施加更大壓力，并要求其擴大資產負債表，隨著美聯儲打開「印鈔機」，許多商品價格都會應聲而漲，比如黃金、不動產、股票、甚至是比特幣。
下圖展示了從2018年4月到目前為止的美聯儲總資產和比特幣價格走勢對比（資料來源：美聯儲官方網站）：
感覺，比特幣要融漲了。
（碳鏈價值注：融漲指的是市場中的多頭越來越多，市場情緒超級樂觀，市場不斷走高甚至加速，最終導致市場崩潰。這個概念是著名經濟學家愛德華·亞德尼在2016年于一篇部落格當中提出的，）
01 比特幣短缺
在上個月Pantera Capital發送給投資者的信函中，這家加密貨幣風投公司就提出Square旗下Cash APP在運營的三十月時間里購買了40%的新鑄造比特幣。另一個值得關注的是PayPal，他們最近也推出比特幣交易服務，允許客戶直接在自己的PayPal賬戶里購買、出售和持有加密貨幣，這一舉動已經在加密貨幣市場中產生巨大影響。
事實上，讓比特幣社區引以為傲的是——自誕生至今的12年時間里，比特幣用戶數量已經增長到1億規模，但PayPal入場之后，這一規模將會很快擴大到4億，因為PayPal擁有3億活躍用戶，正如Pantera Capital此前所論證的那樣（預計會在12月投資者信函中做更詳細、更全面的闡述），本次比特幣市場反彈將會比2017年更具可持續性，因為這次牛市和當年相比最大區別之一就是：現在許多人可以直接通過PayPal、Cash APP、Robinhood等渠道投資比特幣。
以前購買比特幣是非常麻煩，你需要提供護照自拍照，然后等待幾天、甚至一周時間賬戶才能被激活，而且每天的交易額度也會受到限制。
但現在，3億人能夠實時訪問比特幣、以太坊和其他加密貨幣！
結果顯而易見——新一輪牛市已經來了！
PayPal加密貨幣基礎設施提供商選擇了Paxos，但在PayPal集成加密貨幣服務之前，由Paxos運營的加密貨幣交易所itBit其實已經有較為穩定的交易量了。下圖展示了PayPal和itBit的比特幣交易量走勢對比，白色曲線代表了itBit：
上圖中水平虛線代表了新鑄造的比特幣供應量和itBit的原始交易量之和，如果這一增長趨勢持續下去，那么只需短短幾周，PayPal購入比特幣數量就會超過所有新鑄造的比特幣，
這里你可能會問一個問題，像Cash這樣的交易平臺是從哪里購買比特幣的呢？實際上，他們會從有限供應的交易平臺上購買比特幣，而且支付的購買價格更高——這就是比特幣市場正在發生的事情，當其他大型金融機構開始效仿Square、PayPal和Robinhood的時候，比特幣市場供需關系將會變得更加不平衡，而解決供需不平衡的唯一辦法就是提高價格。
02 Pantera Capital入場資金表現
在過去的一段時間里，Pantera Capital已經將一部分資金投入到去中心金融協議和一些支持自由交易的加密項目之中，這種投資策略也帶來較為可觀的收益，Pantera Capital主要為機構和高凈值人士提供快速、安全性地比特幣訪問途徑，以及購買和托管比特幣服務，日均流動性和服務費用都很低。
03 從十年趨勢看比特幣價格偏離
在上世紀八十年代華爾街的交易員圈子里流傳著這么一句話：“交易越難做，行情就越好”，當時這句話背后的含義是，當市場訂單買入或賣出越難，從長遠來看市場前景就越好——雖然這句話不是100%真理，但當你看到越來越多人開始咨詢投資理財顧問自己是否需要購買一些比特幣時，類似的想法總是會在腦海中浮現，
最近加密貨幣市場表現非常亮眼，但比特幣價格依然沒有突破歷史高點，而且遠低于十年對數趨勢線（ten-year logarithmic trend），在對數趨勢線中，如果數據一開始的增加或減小的速度很快，但又迅速趨于平穩，那么對數趨勢線則是最佳的擬合曲線，增長或降低幅度——開始比較快，逐漸趨于平緩。
當前比特幣價格大約為18,000美元，相對于長期回歸價格（long-term regression）低了52%，這種趨勢會推動比特幣價格達到37,000美元，相對于現貨交易價格而言，18,000美元的比特幣比歷史最高位低了約22%——很明顯，比特幣沒有被高估！（后續我們會在《比特幣做了什么？》采訪摘錄中探討更多關于比特幣基本面的問題，）
另一個需要關注的方面是：比特幣價格不斷上漲，其中有沒有炒作跡象？這個問題其實可以從谷歌搜索「比特幣」一詞中找到答案，在2013年和2017年的加密貨幣市場泡沫中，谷歌搜索都是一項非常關鍵的市場評估指標，不管是比特幣市場價格飆升、還是隨后反轉，在最近市場動態中，你會發現谷歌搜索「比特幣」的趨勢并沒有發生太大變化，因此基本上可以排除市場炒作、操縱的「嫌疑」，
投資大鱷斯坦利·德魯肯米勒(Stanley Druckenmiller)和比爾·米勒（Bill Miller）開始購買比特幣
如果你開始研究「聰明錢」，那就再聰明不過了……
斯坦利·德魯肯米勒是全球最成功的宏觀對沖基金經理之一，他是索羅斯為「量子基金」所選的第十位也是最成功的接班人，斯坦利·德魯肯米勒于1980年開設Duquesne資本管理公司，當前管理資產約120億美元。比爾·米勒是萊格曼森價值基金（Legg Mason Value Trust）管理人，他幫助該基金管理規模從7億美元增長到120億美元，很多人則認為他是迄今為止最偉大的基金管理人之一，
最近，斯坦利·德魯肯米勒和比爾·米勒在CNBC節目中談到比特幣，而且「不約而同」地都表達了看漲觀點，由于兩人都是傳奇投資者，他們的看法很可能會打動市場，或許能刺激更多機構投資者將資金投入到區塊鏈資產，
「作為千禧一代和高凈值人士的價值存儲選擇之一，比特幣是一種非常吸引人的資產類別，而且，正如我們所知道的那樣，這些人擁有很多比特幣。比特幣誕生至今已經有13年了，隨著時間的流逝，比特幣正在逐步變成一個品牌。現階段，我擁有的黃金的確超過比特幣很多倍。但是坦率地說，如果我在黃金上的押注能奏效，那么在比特幣上押注的效果可能會更好，因為比特幣更稀缺、流動性更差，」——斯坦利·德魯肯米勒，CNBC，2020年11月9月。
「比特幣價格波動性的確很大，但是我認為比特幣穩定性每天都在提高……，我認為每家銀行、每個投資機構、每個高凈值公司最終都會接觸比特幣、或是類似的數字資產，就像過去接觸黃金和其他類似商品一樣。比特幣的故事很簡單，就是供需關系，比特幣供應量每年以2.5%的速度增長，但需求增長速度已經超過了這一數字，而且比特幣供應量也是固定的。」——比爾米勒，CNBC，2020年11月6日，
一些機構投資者是在全球宏觀經濟背景的影響下才進入到加密貨幣行業（我們會在下文中討論Galaxy Digital創始人、億萬富豪Mike Novogratz的看法），比如Mike Novogratz、Paul Tudor Jones和Alan Howard這些專注于全球宏觀經濟背景的投資者都開始關注比特幣，
但是，這種交易不對稱性使機構投資者有機會獲得大量比特幣，相比于全球范圍內其他追逐比特幣購買交易的普通投資者，機構投資者的交易規模要大好幾個數量級——比特幣，可能是我們所見過的、最不對稱的交易。
2014年3月，在第二屆Pantera Capital舉辦的區塊鏈峰會上，該加密風投聯合創始人Dan Morehead說道：
“世界上所有比特幣的價值和牛仔褲和宿舍裝飾品制造商Urban Outfitters市值差不多，大約50億美元，真的太瘋狂了，對吧？”
紐約時報知名記者Nathaniel Popper在2015年出版的《數字黃金》一書中寫道：“我認為，比特幣會在幾個世紀內影響人類社會，就像猿人星球的故事一樣，比特幣對世界的影響要比Urban Outfitters更大。”
雖然比特幣市值與歐萊雅、美寶蓮這些全球美容品牌差不多，但依然存在交易不對稱性的問題，「有趣」的是，比特幣和歐萊雅其實也有驚人的相似之處，比如歐萊雅這樣描述自己的使命：
“在歐萊雅，我們的使命是讓美容民主化……在護膚、化妝、護發和染發方面，歐萊雅要提供最好的、無障礙的優質美容服務，”
相對而言，比特幣的使命是要讓金融訪問民主化，而金融行業將在比特幣的推動下變得更加強大，
05 對數十億人來說，比特幣已經創下歷史新高
在參加Peter McCormack主持的《比特幣做了什么？》播客節目中，Pantera Capital聯合創始人Dan Morehead這樣說道：
“我們必須做這些播客節目，給美國人和英國人解釋比特幣如何工作、以及為什么說比特幣非常重要。但是對于居住在阿根廷的人們來說，他們不需要聽這個節目，因為他們已經完全明白了！”
下面，我們將本次播客節目中一些重要的參訪實錄內容展示給大家，如果你想了解更多內容，可以在https://www.whatbitcoindid.com/podcast/the-institutional-case-for-bitcoin上觀看整集：
提問：Dan Morehead和Mike Novogratz，先聊聊你們是怎么認識的吧？
Mike Novogratz：當我開始研究比特幣的時候，給Dan Morehead打了電話，因為當時我們想去Fortress做些交易，但是我當時還沒有掌握太多比特幣的專業知識，也沒有太多時間，而Dan Morehead在家辦公，于是，我打電話給Dan Morehead，跟他說：“Dan，看看比特幣，然后告訴我你的想法吧，”兩周后，Dan Morehead給我回了電話，他說道：“兄弟，比特幣將改變整個世界，這是我見過最酷的東西，”于是，我們開始購買比特幣，當時比特幣價格只有60-65美元，我可能把自己四分之一資金投入到比特幣上，而Dan Morehead投的錢更多，另外還有城堡投資公司的Pete Briger，我們三個人購買了大約9萬枚比特幣，
實際上，我們應該把三分之一的錢投入到比特幣上，如果我們投了那么多錢，現在獲得的投資回報將會更多，所以這讓我感到錯過了一件非常重要的事情，但是Dan Morehead給我了很大幫助，如果沒有他，我無法擁有現在這些財富，
提問：除了比特幣之外，現在還有什么更令人興奮的投資嗎？
Dan Morehead：比特幣讓其他的一切黯然失色，在接下來的20年里，我認為區塊鏈比其他任何投資都更加有趣。有一段時間，Mike Novogratz經常打電話給我說：“嘿，你覺得巴西雷亞爾怎么樣？”我告訴他：“我現在不會考慮其他任何東西，百分之一百是比特幣！”
提問：最近大家好像不太擔心監管方面的問題了，我們是不是已經不在「嚴打」階段了？比特幣會被禁止嗎？或者被監管約束嗎？
Dan Morehead：我覺得比特幣應該已經度過了那個階段，曾經有一段時間，監管機構和銀行都在考慮是否要阻止比特幣交易，但現在情況已經完全改變了，我覺得最重要的一件事就是：大陸推出了自己的數字貨幣，所以現在游戲才剛剛開始，有人打算建議一個基于區塊鏈的支付系統，大陸會建立一個，比特幣會建立一個，還有其他一些參與者。牙膏已經擠出來了，再想把牙膏擠進去會很難，
提問：此前一位基金經理曾說，我們剛剛拉動了觸發比特幣的「扳機」，我們應該在一月份時候買點比特幣的，我在想，好吧，你可能會時不時地錯過一些行動，這對投資者來說是一個很大的問題，到底什么時候才是購買比特幣的最佳時機。
Dan Morehead：這似乎是人們一直討論的問題，但實際上，比特幣是應該是一種數十年的長期投資。如果從現在開始看十年后，明年一月購買比特幣都不算晚。
實際上，互聯網花了二十年時間才成為主流，這么說一點都不為過，上世紀七十年代，人們只有TCP/IP協議，然后我們用了20年時間里才構建出瀏覽器，并且最終在瀏覽器上訪問谷歌和Facebook。對于比特幣來說，我們真的處于早期階段，正如Mike Novogratz所說的那樣，現在只有1億人擁有比特幣。但我覺得這是一個不錯的開始，因為20年后可能會有60億人擁有比特幣，但是從現在走到那一時刻需要經歷漫長的時間，我們最初涉足比特幣行業的時候，比特幣價格還不是很高，但是隨著價格上漲，我們感覺好像錯過了一大筆錢，但更值得關注的是比特幣從2011到2013，一直到現在都在順利運行。十年后，如果我們再回顧歷史，可能不會在圖表上關注這些價格，因為那時你所看到的可能是一個不對稱的曲棍球發展趨勢，
市場上有許多對比特幣持負面態度的人，他們認為比特幣沒有內在價值，這里我想舉一個美國抽象表現主義繪畫大師杰克遜·波洛克（Jackson Pollock）的例子，他的作品最初被看做時一些房屋油漆和帆布拼湊而成，不少業內人士覺得那些藝術品最多只值40美元，但是70年后呢？2006年1月3日，杰克遜·波洛克的「滴畫」《1948年第5號》拍賣出全球繪畫作品最高價，達1億4千萬美元，比特幣只有12年歷史，現在可能還無法擁有杰克遜·波洛克藝術品那種級別的價值，但從現在開始，20年后將成為現實。
提問：您對MicroStrategy花費4.5億美元購買比特幣有何看法？
Dan Morehead：我認為這很棒，你很難成為第一個吃螃蟹的人，但是成為第十二個并不難，只要有一家大型投資機構入場，就會降低其他機構投資者入場的摩擦壁壘。如果你的公司資產負債表中的現金和資產開始貶值，債券和股票收益率變成負值，那么建議你應該將1%或2%的資產投入到比特幣里……
比特幣是我見過最不對稱的投資交易，Mike Novogratz和我之前一直在交易外匯，最后投資回報率都不到20%，外匯市場有時候賺錢，有時會賠錢，這和比特幣是一樣的。那么既然如此，為什么不把一些錢投入到可能會增長50倍的資產上呢？美元/日元漲幅不能超過50倍，但比特幣可以。所以對于MicroStrategy和其他機構投資者來說，在資產負債表中選擇一些比特幣并獲得高額回報是合理的，也許他們可以獲得比股票投資更高的回報，
Mike Novogratz：我一直在思考比特幣的敘事，摩根大通最近認定「比特幣是數字黃金」，相比于以太坊和許多其他新加密項目，比特幣已經算是一個成品了，但摩根大通仍在研究比特幣，比特幣沒有必要做任何改變，五年后比特幣也是這樣，現在唯一要考慮的就是比特幣能否被廣泛采用，所以，我們決定押注比特幣，目前比特幣市值只有黃金的2%。比特幣市值現在大約是3000億美元，黃金是多少？13萬億還是12萬億？如果是13萬億，比特幣市值大約是黃金的2%，如果是12萬億，就是2.5%。
比特幣市值增長到黃金的十分之一并不難，我們完全不是說比特幣市值會在三年內達到黃金的80%，但達到10%很容易，這意味著比特幣價格會觸及65,000美元或70,000美元。許多人會說比特幣能夠達到50萬美元或100萬美元，這個目標當然會實現，但不能一夜之間達成，所以我將比特幣目標價格范圍定在50,000美元-65,000美元-70,000美元，我不期望天上掉餡餅。我覺得比特幣可能會「吃掉」一部分黃金市場，但黃金市場本身也在不斷擴大。
Dan Morehead：……談到黃金，我想先說說貝殼，過去人們把貝殼當做價值存儲，之后才是黃金，但是黃金價值早就超過貝殼的10%，而且取代貝殼作為貨幣，從長遠來看，比特幣可能是黃金的50倍，沒有理由只能是黃金的一小部分——因為今天的黃金可能就是昨天的貝殼，
黃金已有5000年歷史，并非在一夜之間取代貝殼，但是從黃金身上我們可以看到一個相同的世界，倘若我們在三十年后回顧現在，說不定那時中央銀行的資產負債表上都會有比特幣，而不是像現在這樣，每家中央銀行都拿黃金作為儲備資產，
提問：你們覺得未來18個月內加密貨幣市場會發生些什么？還有人們應該注意些什么？
Dan Morehead：我沒有水晶球，沒人能預測未來，但是我想告訴大家一些事情：
1、對于希望代表客戶持有加密貨幣的聯邦儲蓄協會和國家儲蓄銀行來說，美國貨幣監理署（OCC）終于打開大門。根據該監管機構在7月22日發布公告稱，美國貨幣監理署允許各種規模國家銀行和聯邦儲蓄協會托管加密貨幣，而且聲明此類托管服務是一種與托管服務相關的、 現代形式的傳統銀行活動，
2、大陸正在推動央行數字貨幣；
3、24億Facebook用戶有可能擁有數字貨幣Libra；
4、3億5千萬PayPal、Robinhood、Cash用戶可以一鍵購買比特幣還有……我們會得心臟病。
在上世紀八十年代華爾街的交易員圈子里流傳著這么一句話：“交易越難做，行情就越好”，有時候你覺得加密貨幣市場已經到了高點，然后咬牙買入一點比特幣，做出這種決定并不容易，但好在市場持續上漲了。如果三年前問我，美聯儲會增發1萬億美元嗎？我會覺得那是天方夜譚，但現在這件事真的發生了！所以我感覺，比特幣要融漲了，
06 解構當前DeFi行業內的一些問題
2020年11月初，Pantera Capital召開了一場關于去中心化金融行業的電話會議，當時邀請了Alchemy聯合創始人兼首席技術官Joe Lau和Acala聯合創始人兼首席執行官Ruitao Sui，我們將本次會議的一些關鍵內容概述如下：
提問：有人說DeFi就像是ICO泡沫的2.0版本，真是這樣嗎？
Ruitao Sui：我覺得DeFi和ICO有很大不同，從根本上，你可以看到DeFi應用程式和DeFi協議的實際使用情況，我有許多不是加密貨幣行業的朋友，我告訴他們自己正在使用Compound，并將其看作是一種儲蓄工具，現在區塊鏈上正在發生的事情，就像是打造了一個「去中心化商業銀行」。你可以在確保穩定幣或資金不受影響的前提下，直接從借款人支付的利息中賺取很多回報……
但同時我要強調的是，DeFi行業在短期內會有一些投機，因為任何技術都會有一段投機期，尤其是那些非常有前途的技術，投機是不可避免的，最近我們看到許多投機增值的故事，許多DeFi協議/項目在短短一兩個月時間內就變得非常瘋狂，然后熱度很快就消退了，我注意到有些DeFi協議/項目的回報率很高，但這種瘋狂飆升的狀態是不可持續的，任何炒作都不可能持續，但當這些東西消失、潮水退去之后，真正的價值才會浮現，
對于DeFi應用程式而言，或者投資者在評估特定DeFi協議/項目時，最重要、也是必須考慮的三個指標是：
1、實際服務的用戶數量；
2、實際創造的價值；
3、實際促成的交易量。
Joe Lau：歸根結底，DeFi想要重建建整個金融基礎設施，實際上，DeFi已經存在了好幾年時間了，以太坊作為一個平臺，最早出現到現在已有大約四到五年時間，但金融基礎設施已經發展了幾個世紀，有數百年歷史，在此期間我們建立了銀行和貨幣，學會了如何借款和貸款，很多事情不是一朝一夕就能發明出來的，對吧？更重要的是，傳統金融不可能在一夜之間全部轉移到其他技術上，因此我覺得DeFi很有潛力……
當我們談到DeFi前景時，你會發現DeFi所做的就是我們需要的——那就是金融基礎設施，而且DeFi會以更好的方式做到這一點……
我覺得大家需要記住一件事，技術進步并不總是呈現「直線上升」趨勢。以互聯網為例，上世紀九十年代，互聯網剛剛起步，人們開始在互聯網上發布新聞，當時不少人覺得互聯網根本無法取代報紙，而且存在許多問題；之后到了2000年，互聯網泡沫破裂，當時許多人認為互聯網最終會消失，但二十年后，互聯網對人們生活的影響已經超出了我們的想象。隨著技術的進步，人們會看到越來越多用例，我認為DeFi未來也會發生類似的情況。
提問：DeFi如果要成為主流，需要克服哪些障礙？
Joe Lau：我認為DeFi在發展過程中的確面臨一些挑戰，許多人對在區塊鏈上構建項目感到非常興奮，但老實說，目前想要做到這一點仍然比較困難。如果我們可以加快開發人員構建DeFi應用的速度，情況可能會有所好轉，這其實是一個良性循環：
開發人員構建應用程式→應用程式引入用戶→用戶入場，刺激開發人員開發更多應用程式→技術進步速度變得更快→行業起飛速度也更快
Ruitao Sui：我認為，以太坊網路可能是DeFi行業發展的主要瓶頸之一，目前與DeFi交易相關的以太坊費用很高——這意味著除非你資金雄厚，否則進行DeFi交易其實沒有太大意義，從本質上來說，這是以太坊（可擴展）性能問題，但我覺得隨著技術逐漸成熟，這個問題會得到解決。
目前我們還處于非常非常早期階段，DeFi中有很多違反直覺的設計，比如你要轉移DAI，但必須支付ETH作為交易的gas費用，從非加密用戶的角度來看，這真的是一個非常違反直覺的概念——為什么你必須支付一種貨幣才能使用另一種特定貨幣進行交易？就目前而言，我們需要集中精力解決DeFi行業兩個主要問題：
1、降低DeFi網路負荷；
2、提升DeFi用戶體驗，
07 結語
就在本文撰寫時，據美國證券交易委員會披露文件顯示，Pantera Capital正計劃進行一筆高達1.34億美元的融資交易。如果一切順利的話，這將是該公司成立7年以來規模最大的一次融資，根據相關文件內容，Pantera Capital本次融資的目的似乎是為下一次牛市做準備。
作為美國有史以來第一支比特幣基金，Pantera Capital從2018年至2020年一共募集到1.64億美元，其中大部分資金流入比特幣，對于這次融資，Dan Morehead表示去中心化金融的增長潛力可能會超過比特幣，另外最近對Globe的投資似乎暗示Pantera Capital開始關注加密貨幣衍生品市場，未來他們可能會將投資重點放在這兩個新興金融領域。
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