B站回港：視訊化趨勢下的AB面

文 | 港股研究社

步入2021年，中概股回港二次上市的熱潮仍在持續，也成為了今年資本市場的一大看點，

繼汽車之家、百度之后，B站今日也成功登陸港交所，但上市后的表現似乎差強人意，其790港元的開盤價較808港元的發行價跌2.23%。

不過，在近期整個大盤受宏微觀等因素方面的影響，股價的短期波動也在所難免。前不久才登陸港股的百度，也出現上市首日破發，但在筆者看來，破發并不是衡量一支股票價值的標尺，股價的長期走勢往往才是體現資本市場對公司業務的態度。這也意味著，一家公司的戰略方向和業務發展走勢的重要性，

事實上，B站自2018年登陸美股后便得到資本持續看好，上市至今的漲幅已逼近900%。特別是在2020年，即便是虧損同比擴大，累計漲幅仍高達360%，在富途上，目前有26家機構對B站目標價做出預測，最高目標價為214.7美元，相較于目前的97.08美元仍有翻倍的上升空間，

回頭來看，B站從最初的ACG小眾社區，發展到最新招股書中定義的“大陸年輕一代的標志性品牌以及領先的視訊社區”，在這個過程中，不僅獲得了機構投資者的青睞也博得了年輕用戶群體的認可，盡管如此，但市場上關于B站的商業化模式、效率以及天花板等方面的質疑卻一直存在，

但為什么B站仍會受機構投資者看好？未來的發展走向又將如何？結合B站回港上市的最新招股書以及業務基本盤，我們或許可以尋得一些答案，

視訊化浸透式發展趨勢下，B站的AB面

隨著數字媒體技術的崛起，視訊平臺日益打破傳播壁壘，大眾對于以視訊為傳播載體的消費市場展現出了較高的熱情，據人民日報大陸品牌發展研究院最新發布的《大陸視訊社會化趨勢報告(2020)》顯示，2020年，大陸短視訊用戶數量已經突破8億大關，視訊化趨勢已較為明顯，

而站在行業的角度來看，無論是以優酷、愛奇藝為代表的長視訊，還是以抖音、快手為代表的短視訊，亦或是以B站、YouTube為代表的綜合型視訊玩家的崛起，均體現了視訊化趨勢的加強。以視訊為傳播載體的交流、娛樂、學習也日漸融入大眾日常生活，越來越貼近并深入普通用戶。

對比2018年的招股書，我們可以看到，B站對視訊屬性的重視。當下視訊化浸透式發展的趨勢，本身也賦予了視訊平臺更多的發展機會，在這個過程中，差異化運營也就顯得尤為關鍵。相比其他短視訊平臺，B站還是有其差異化護城河的。

一方面，B站視訊用戶有“年輕化”標簽。截至2020年Q4，B站的MAU為2.02億，據艾瑞咨詢報告顯示，2020年B站35歲以下用戶在其月活用戶中的占比超86%，高于其他大陸主要視訊平臺。而年輕群體在創作與表達上的熱度本就與視訊市場所具有的參與度高等特點相吻合，這背后賦予B站更多發展空間的邏輯已然不難理解，

另一方面，B站本身在視訊內容和形態上就具有多樣化。目前B站包括了以PUGV（專業用戶創作視訊，即UP主創作）為核心，覆蓋OGV（專業機構創作視訊）、直播等的多種形態，基于此種視訊模式，也能較好的滿足用戶的多樣化需求，更為關鍵的是，可以形成社區生態層面用戶-UP主-社區的正向循環，而這是其他視訊平臺做不到的。

就拿PUGV這一形態來講，B站以UP主為核心，以此獲得龐大的高活躍度年輕用戶群體，并為他們提供高質量的直播和專業內容服務，在這一過程中，不但豐富了B站的整體用戶圈層，也有利于UP主破圈，比如朱一旦的枯燥生活經由B站彈幕與二創發酵，讓“樸實無華且枯燥”的梗伴隨UP主一起出圈；黃齡等明星入駐發布貼合B站用戶喜好的“浴室系列”，進一步翻紅，事實上，在這一發展邏輯下，也將反向賦能B站的社區生態，提高其以社區價值觀提升用戶和文化的凝聚力。

B站這種差異化的打法，同樣反應在其營收增長上，據招股書顯示，2020年B站總營收達120億元，同比增長77%，其中，第四季度營收同比增長91%至38.4億元，要知道，2015年時B站總營收也僅有1.31億元。這意味著，在這五年間，B站總營收增長了近90倍，

當然，在B站營收增長尤為迅速的同時，虧損的問題也同樣被市場關注，截至2020年，B站仍面臨30.54億元的虧損。不過，細看B站以往的財報數據，其毛利率卻已實現連續8個季度的攀升，毛利率穩定增長的背后，實際上也是在向外界傳遞出B站盈利能力在不斷增強的訊號，

若站在行業內來看，亞馬遜、美團、拼多多等各行巨頭從虧損到盈利，無不用了很長一段時間。而伴隨著B站盈利能力的增強，這或許也就不難理解在虧損依舊的前提下，機構投資者依然會看好B站，核心就是覺得在當今視訊化的趨勢下，B站目前戰略性的投入、用戶及營收的高增長，就是為其后續的長期盈利做準備的。那么，B站未來的商業化想象力到底如何？

搭建多元化營收矩陣，商業化價值空間清晰了嗎？

就現階段B站的基本面來看，其商業化模式尚處于早期階段。早前B站的商業化也確實面臨著報價體系不夠清晰、品牌與UP主合作時溝通不順等問題。但在最新招股書中，B站明確提出了要加強以用戶為中心的商業化，這是在2018年赴美上市的招股書中所未提及的，這也意味著B站的整體商業化圖譜越來越清晰。

所謂以用戶為中心的商業化，是一種基于用戶群需求的思路，本質是消費模型，而不是流量模型。

事實上，目前大陸絕大部分互聯網平臺的變現模式均是流量模型，也就是將流量最大化轉化成營收，雖說這種傳統模式簡單易操作，但對用戶硬塞廣告的做法，卻很容易破壞用戶的體驗，在當今消費升級，用戶需求呈現多樣化、制定化趨勢發展的背景下，互聯網平臺傳統的流量變現模式顯然已經不具備優勢，這也意味著整個行業亟待創新，

而B站算得上是大陸率先一批向“消費模型”實踐的玩家。B站通過UP主視訊或直播，或是番劇、紀錄片、影視劇等多樣化的表現形式，創造出一種“消費場景”，在這個場景中再最大化的增加用戶消費的可能。

本質上來講，這是一種通過激發用戶愛好和興趣來實現流量貨幣化的形式，這種形式最大的價值在于，是以用戶需求為導向的，在平臺、用戶、品牌之間找到了各自的平衡點，順應了行業的整體發展趨勢。

那么，再基于B站本身“社區屬性+年輕用戶群+視訊”這一定位的稀缺性。未來，其多元化營收版圖也有望釋放出更大商業價值。

據2020年年報來看，期內B站確實實現了商業多元化的增長。在廣告業務方面，2020年同比增長126%至18.4億元，四季度的增幅一度達到了149%，并且是連續7個季度實現廣告營收的增長，

游戲業務方面，2020年Q4對總營收的貢獻雖下降至29.43%，但也體現了B站在多元化營收上所取得的進展。不過，值得注意的是，這一業務在增速方面確有放緩，但有一個積極的信號便是B站內部已經在加快自研游戲的步伐，長期來看，基于目前B站的年輕用戶群體是有望建立起自身護城河的。

在游戲之外，增值服務正成為B站的另一關鍵收入。2020年Q4，包括直播在內的增值服務業務收入同比增長149.46%至12.43億元；電商及其他業務也實現了19.3%的同比增長，不難看出，在營收結構日趨健康的背景下，B站的各項業務仍然呈現了不錯的增長趨勢，

用戶和內容的正循環，B站長線價值的驅動力？

不能否認，B站當下快速的營收增長，但是否具備長線價值卻也為市場所關注。

通過上文的分析，我們可以看出，B站的增長更多的是憑借著其在獨特的社區價值下，用戶的粘性和創作者的熱情一起助推其進入到一個內容與商業化相互加分的正循環中，那么，內容的重要性便不言而喻了。

事實上，B站作為視訊社區，內容質量的好壞、數量品類的多少、創作者生態的健康與否都直接影響到整體的增長，但在這一方面，B站本身還是做的不錯的，比如去年上線的“知識區”，便是一個很好的例子，據YouMeLive數讀的數據顯示，2020年在B站觀看學習內容的人數已接近1億。B站知識區，已經可以稱得上是年輕人廣義層面上學習各類知識的“水電煤”式基礎設施，

也正是通過多個這種具有吸引力的發展形態，使得B站實現了用戶破圈，據第三方數據顯示，B站除了占有年輕化用戶的優勢之外，越來越多的85后甚至80后也成為B站用戶，并提前完成了公司兩年前定下的單月MAU破2億的目標。這背后體現的是B站在社區生態極佳的運作能力。

但B站破圈后，用戶對于內容、社區的要求也在隨之增加，B站要做的便是，跟上破圈后的節奏，在體量擴大的基礎上持續平衡社區。那么，B站是否具備這種可持續的內在驅動力呢？

從內容輸出端來看，B站已經積累了很大一批資源。2020年Q4，B站月均活躍UP主數量達190萬，同比增長88%；月均視訊投稿量達590萬，同比增長109％，在2020年以來B站的30多項文娛投資，內容是大頭之一，基于此，B站可以通過自身社區模式的優勢圍繞用戶需求加強優質內容的輸出和外部合作的開展，那么，整個內容生態也便能得到進一步的豐富。

拿OGV方面來講，過去三年，B站已經打造了諸多優質內容，去年10月播出的《天官賜福》等作品，不斷為B站創下用戶拉新及付費轉化的新紀錄；在自制綜藝方面也打造了《說唱新世代》、《我是特優生》等爆款；并在紀錄片、電競直播等方面發力，像紀錄片《人生一串》第一季在豆瓣評分達到了9.0。

而最新招股書中，B站也稱擬將所得款項凈額約50%用于公司的內容，以支持不斷增長的內容生態和公司的社區發展，由此可見B站在內容生態構建上的決心，亦可窺得B站早已明確其商業想象必將建于內容之上的發展邏輯，

說到這里，我們或許對B站未來的增長動力，有了一個較為清晰的認知：B站目前不僅僅是一個在線娛樂平臺，更是一個文化家園，也在朝著成為“更多用戶服務商”的目標去前進，

而服務商的定位本身就容易被市場接受，因為能做到用戶要什么就提供什么內容，這本身就是一個正循環，在成為其長期價值驅動力的同時，也有望成為B站未來獲得更高估值的衡量標尺，

總的來講，在視訊化發展已經成為既定的趨勢下，B站這種從傳統的流量模型向以用戶為核心的消費模型轉變的商業模式，也是順應行業迭代趨勢的表現，未來也將成為其接受資本市場下一輪考驗的重要支撐點，