逢此大跌，無心上班，我又熬了碗雞湯，
作者：時說
來源：雪球
一：全球市場規模
1. 全球電子煙市場規模從2014 年的124億美元增長至2019年的367億美元，年復合增長率為 24.2%。
2. 根據弗若斯特沙利文，預計未來5年，全球電子煙市場規模將從2019 年的367億美元增長至2024年的1115億美元，年復合增長率達 24.9%，其市場份額將由2019年的4.2%增加至2024年的9.3%，
3. 2020年封閉式電子霧化設備占有55.01%的市場份額，預期2025年將達到73.08%。
4. 根據出廠價按收益劃分計算，封閉式電子霧化設備的市場規模由2016年的14.2億美元增加至2020年42.2億美元，年復合增長率為31.2%，預計未來將以40.7%的年復合增長率增加至2025年的210.1 億美元，
5. 開放式電子霧化設備的市場規模則由2016年的15.1億美元增加至2020年的28.8億美元， 年復合增長率 17.5 %，預計將以 15.8%的年復合增長率增長至 2025 年的 58.18 億美元。
6. 根據中煙香港招股書，全球HNB市場規模從2015年的6.6億美元增長至2018年的99億美元，年復合增長率為 146.62%，未來將以19.38%的年復合增長率增長至2023 年的 262 億美元，
7. 美國是電子煙最大的消費市場，2019 年，美國的電子煙消費占全球市場的 57.1%，市場規模從2014年的64億美元增加至2019年的207億美元，年復合增長率為 26.5%。
8. 2019年，歐盟包括英國的電子煙市場為73億美元，年復合增長率為15.1%， 占全球電子煙市場的 19.4%。預計 2019到2024年，美國、歐盟包括英國的電子煙市場規模將分別以年復合增長率 25.5%和23.0%增長至644和207 億美元。
9. 日本是世界上最大的加熱不燃燒煙草制品消費市場，2018 年日本的HNB銷售額占到全球銷售額的50%。歐洲為HNB的第二大消費市場，約占全球銷售額的26%。 大陸于 2017 年開始生產加熱不燃燒煙草制品但均用于出口，大陸目前明文禁售加熱不燃燒煙草制品，
二：思摩爾的市場地位
1. $思摩爾國際(06969)$ 是全球霧化科技解決方案的領導者，從收益看，公司是全球最大電子霧化設備制造商，2020 年其市場份額達 18.9%，
2. 2020年，思摩爾單年新增專利申請數量740件，其中發明專利341件，進一步提升其在霧化領域的技術領先優勢。截止2020年末，思摩爾累計申請專利2,221 件，其中發明專利 965 件。
3. 2016-2020 年的營業收入增長迅速，營業總收入由 7.23 億人民幣增長至 100.79 億 人民幣，年復合增長率為 93.23%。
4. 2016-2020 年，公司的扣非后歸母凈利潤由 1.04 億 人民幣增長至 34.32 億人民幣，年復合增長率為 139.68%，
5. 盡管受到疫情影響，但公司 2020 年依然實現了收入和利潤的正增長，2020 年實 現收入100.79億元，同比增長 32.37%；實現扣非后歸母凈利潤34.32億元，同比增長58.1%。
6. 億緯鋰能幫思摩爾國際披露了2021Q1未經審計的調整后凈利潤12.3億元，同比增長287.8%。
三：全球監管政策和客戶
思摩爾國際的收入分地區來看：美國占比49.46%，歐洲占比15.4%，日本占比3.1%，大陸占比27.1%，
美國：
1. 加強未成年人保護：這一點大陸已經抄襲完畢了，比如新修訂的《未成年人保護法》規定：禁止向未成年人銷售煙、酒、彩票或者兌付彩票獎金，煙、酒和彩票經營者應當在顯著位置設置不向未成年人銷售煙、酒或者彩票的標志；對難以判明是不是未成年人的，應當要求其出示身份證件。
2. 禁售調味煙：這一點大陸可能抄，我猜測可能性70%，如果禁口味，那就是現在美國的狀況，會影響思摩爾國際的增速，無法抵擋歷史的車輪。
3. FDA推出PMTA，申請門檻高： 這一點我認為大陸不會抄，原因是由于大陸的CFDA沒打過煙草局，后面已經沒CFDA的事情了，
4. 美國的收入站思摩爾國際的半壁江山，正兒八經的賺外匯好企業，其中PMTA將會讓思摩爾與美國客戶深度綁定，貿然更換思摩爾，將會面臨全面退出美國市場的風險，所以，這半壁江山穩了。
歐盟及英國：
1. 制造商及分銷商向成員國提供的數據及通知：這一點不如PMTA門檻高，但是也是個麻煩事，有利于加深歐盟及英國客戶的關系加深。
2. 禁止打廣告：這一點大陸已經抄了，保護未成年人和香煙利益，也讓電子煙和公平競爭，為香煙挽一下尊，
3. 包裝要印刷健康警告：這一點我相信大陸頂多印刷個“吸煙有害健康”，香煙印啥我印啥，至于那些國外的疾病照片，國外電子煙還沒開始印，如果大陸要印，有請香煙先印。
4. 不得明示、暗示比香煙減害：呵呵，
5. 由于思摩爾美國、歐盟及英國的大客戶雷同，都是英美煙草之流，所以這三地共64.86%的收入很穩。
日本：
完全禁止霧化電子煙，大力推廣HNB，其中日本煙草是思摩爾的大客戶之一，比亞迪進軍的是霧化電子煙，對思摩爾的日本HNB業務影響不大。
大陸：
正在推進中，目前已知的消息是:
1. 推進電子煙監管法制化：社會主義大陸無法外之地，萬事萬物，都要做到有法可依，有法必依，
2. 符合電子煙產品特性以及當前國際監管的通行做法：抄一下美國、歐盟和英國，比如①加強未成年人保護；②禁售調味煙；③制造商及分銷商向煙草局提供的數據及通知；④包裝要印刷“吸煙有害健康”；⑤不得明示、暗示比香煙減害。至于為什么不抄襲日本，因為完全禁止電子煙最簡單，一道命令即可，不符合“放管服”的自由市場精神，也無需折騰這么久了，
3. 增強電子煙監管效能：這可是我的至愛親朋兄弟手足啊！得加稅！其他大開腦洞的監管就要看上面的想象力了。
4. 電子煙等新型煙草制品參照本條例中關于卷煙的有關規定執行：這里是參照執行，參照執行是指按照其原則和精神執行，遵照執行是指完全按照（依照）上級的意見及相關文件規定執行、落實，
5. 國家煙草專賣局來監管：上頭已經談妥了，食藥監等局退出，這個場子由煙草局罩了，
四： 比亞迪電子等知名企業入局
1. 曾經遇見過：思摩爾的FEELM陶瓷霧化芯推出后，從來都不是市場唯一，之后陸續有企業推出陶瓷霧化芯，但或因消費體驗、產品穩定性、 客戶獲取困難等種種原因并沒有對思摩爾的龍頭地位產生實質沖擊，思摩爾在陶瓷霧化領域仍保有絕對的份額領先，且市場份額仍逐年提升。
2. 假設思摩爾國際是個碌碌之輩：根據弗若斯特沙利文報告：封閉式電子霧化設備的市場規模由2016年的14.2億美元增加至2020年42.2億美元，年復合增長率為31.2%，預計未來將以40.7%的年復合增長率增加至2025年的210.1 億美元。就算思摩爾是個碌碌之輩，只有行業平均增長，相信未來五年至少也有31.2%-40.7%的復合增長率。
3. 假設思摩爾沒啥專利：思摩爾不含陶瓷加熱技術的電子霧化設備毛利率仍有33.5%（含有陶瓷霧化芯的霧化設備毛利率50.5%），思摩爾仍然屬于一家優秀的企業，
4. 假設打響價格戰：目前思摩爾與客戶簽訂的協議多為獨供協議，若協議到期后客戶貿然更換制造企業很有可能會對產品的暢銷程度產生影響，品牌方完全替換供應商是需要冒較大商業風險的，其中歐美客戶與思摩爾國際因PMTA深度綁定，更換不易，友商唯一的突破口可能就是監管之前的大陸的一眾企業，特別是總是首鼠兩端的 $霧芯科技(RLX)$ ，不過我相信FEELM既然能幫悅刻崛起，還是有兩把刷子的，同樣也能幫還有柚子、魔笛等千千萬萬個電子煙品牌崛起，
5. 這是一個新興的行業，又是開放的行業，總會有眾多資本進入，想要抹平思摩爾的超額收益，但是我相信一個能從千萬個電子煙企業中崛起，然后成為絕對龍頭，思摩爾絕對不是一個碌碌之輩，虱子多了不癢，債多了不愁，思摩爾也不會因為誰誰進來了，思摩爾就沒落了。
6. 此情此景有點像華為進軍安防行業，海康威視仍然活的很好，思摩爾國際在我心中是和海康威視一個級別的優秀企業，比亞迪在我心中卻不如華為。
7.思摩爾國際的霧化芯業務是蘋果還是三星尚未有定論，但是思摩爾的APV已經是公認的蘋果，業界南波灣了，我相信無論是蘋果還是三星，不會因為小米進來就倒閉，諾基亞現在還活著呢!
六：結語
1. 我仍然預測思摩爾國際的2023凈利潤大于90億，對應今天2348億的市值，市盈率為26倍，現在價格就是合適的買入價格。
2. 電子煙是否是大勢所趨，這個信則有，不信則無，能看到這里還未出現不適的，我認為都是信的，
歷史是否會重演，讓我們拭目以待！
深耕行業二十年，
我發現的半導體投資機遇！
